《关于对云南健之佳健康连锁店股份有限公司重组草案信息披露的问询函》之独立财务顾问核查意见

云南健之佳健康连锁店股份有限公司（以下简称“健之佳”“上市公司”）于2022年6月29日披露了《重大资产购买报告书（草案）》（以下简称“重组报告书”），并于2022年7月12日收到贵所下发的《关于对云南健之佳健康连锁店股份有限公司重组草案信息披露的问询函》（上证公函〔2022〕第0721号）（以下简称“问询函”），根据贵所问询函的相关要求，红塔证券股份有限公司（以下简称“独立财务顾问”“红塔证券”）对有关问题进行了认真分析与核查，具体如下。

如无特殊说明，《重大资产购买报告书（草案）（修订稿）》中的释义同样适用于本核查意见。本回复中任何表格中若出现总数与表格所列数值总和不符，如无特殊说明则均为采用四舍五入而致。

对问询函问题的回复 宋体

一、关于本次收购的必要性

草案披露，上市公司经营区域集中在云南、重庆、广西、四川四个区域，且云南省主营业务收入占比达84.97%，而标的公司唐人医药经营区域集中在唐秦地区、辽宁省，本次交易将使得公司管理半径明显扩大。请公司补充披露：（1）标的公司在唐秦地区、辽宁省的市场占有率及主要竞争对手情况；（2）本次交易后上市公司对标的公司的具体整合方式，包括采购成本、物流配送、人员管理以及品牌运维等方面；（3）结合医药零售行业收购扩张时的区域考虑因素、地域性特点对经营管理的影响，以及可比公司的扩张路径等，对本次交易可能产生的跨区域经营风险进行重点提示；（4）结合问题 1、2，进一步说明本次交易的必要性。请财务顾问发表意见。

（一）标的公司在唐秦地区、辽宁省的市场占有率及主要竞争对手情况

标的公司门店位于以京津冀为核心的环渤海地区，分布于河北省唐秦地区及辽宁省沈阳、葫芦岛、锦州、丹东、营口、本溪六个地区（以下简称“辽宁省六个地区”），截止2021年末，标的公司运营门店数量如下表所示：

1、标的公司在唐秦地区市场占有率及主要竞争对手情况

（1）标的公司在唐秦地区市场占有率情况

根据专业咨询机构深圳市中研普华管理咨询有限公司（以下简称“中研普华公司”）出具的《2021年河北及辽宁地区医药零售市场统计报告》（以下简称“《统计报告》”），2021年唐山市药店零售市场规模为49亿元，标的公司在唐山市的零售业务收入为 5.59亿元，据此计算，标的公司在唐山市药店零售市场的市场份额为11.41%；2021年秦皇岛市药店零售市场规模为18.70亿元，标的公司在秦皇岛市的零售业务收入为 4.5亿元，据此计算，标的公司在秦皇岛市药店零售市场的市场份额为24.06%。

（2）标的公司在唐秦地区主要竞争对手情况

根据《统计报告》，2021年，标的公司在唐山市、秦皇岛市内主要竞争者的情况如下：

序号 唐山市主要竞争者名称 销售额 市场份额

3 唐山德顺堂医药连锁有限公司 1.91 3.90

4 唐山德生堂医药连锁有限公司 1.26 2.57

序号 秦皇岛市主要竞争者名称 销售额 市场份额

2 秦皇岛民乐医药贸易有限公司 1.63 8.72

3 秦皇岛德信医药连锁有限责任公司 0.65 3.48

4 辽宁成大方圆医药连锁有限公司 0.60 3.21

5 秦皇岛市康美大药房连锁有限公司 0.55 2.94

由上表可见，包括标的公司在内的主要参与者占唐山市零售药品市场份额的比例为25.61%，占秦皇岛市零售药品市场份额的比例为42.41%，所占市场份额总体比例均较低。

（3）标的公司在唐秦地区的发展空间

唐山市在河北省地级城市中的经济规模领先，常住人口 771万，城镇人口比例64.32%，其经济、人口规模与昆明市相近。标的公司在唐山市的门店数为204家，健之佳在昆明市的医药门店为755家。标的公司在唐山市场没有类似健之佳在昆明市场有一心堂这样相当体量和实力的竞争对手，在唐山市尚有较大增长空间。作为唐山地区龙头企业，标的公司品牌优势已经形成、市场规模优势明显，拥有成熟、稳定的专业团队及人才储备，为后续拓展奠定了良好基础。

秦皇岛市为河北省著名的旅游城市，常住人口 313万，城镇人口比例63.97%，标的公司在秦皇岛市现有门店 167家。标的公司在秦皇岛地区拥有较高的市场占有率，拥有成熟、稳定的专业团队及人才储备，形成了良好的品牌效应、市场声誉和口碑，较竞争对手的领先优势突出，在该市场尚有较大增长空间，为后续拓展奠定了良好基础。

综上，经过多年的经营积累，标的公司在唐秦地区具有良好的品牌效应、市场声誉，为唐秦地区龙头企业，市场规模优势明显，未来具有较大增长空间。

2、标的公司在辽宁省六个地区的市场占有率及主要竞争对手情况

标的公司于2017年、2018年通过收购方式陆续进入辽宁省六个地区，在辽宁省六个地区的门店数量为 288家，市场份额及门店家数较少，与标的公司主要立足于唐秦优势地区发展、着力加强在本地市场渗透力度、择机推进跨省域发展的经营策略有关。

（1）标的公司在辽宁省六个地区主要竞争对手情况

根据《统计报告》，2021年，标的公司在本溪市内与主要竞争者的情况如下：

序号 本溪市主要竞争者名称 销售额 市场份额

1 国药控股国大药房有限公司（含成大方圆） 1.68 30.11

2 辽宁天士力大药房连锁有限公司 1.20 21.51

5 辽宁五洲通大药房连锁有限公司 0.27 4.84

2021年，本溪市药店零售市场规模为5.58亿元，标的公司在本溪市的零售业务收入为0.87亿元、市场份额为15.59%。

2021年，标的公司在丹东市内与主要竞争者的情况如下：

序号 丹东市主要竞争者名称 销售额 市场份额

2 辽宁天士力大药房连锁有限公司 0.75 9.01

3 丹东市老天祥医药连锁有限公司 0.68 8.17

4 辽宁成大方圆医药连锁有限公司 0.64 7.69

5 丹东百盛新药特药连锁有限公司 0.58 6.97

丹东市药店零售市场规模为 8.32亿元，标的公司在丹东市的零售业务收入为1.15亿元、市场份额为13.82%。

2021年，标的公司在葫芦岛市内与主要竞争者的情况如下：

序号 葫芦岛市主要竞争者名称 销售额 市场份额

1 葫芦岛东和堂医药连锁有限公司 1.28 10.41

2 国药控股国大药房有限公司（含成大方圆） 1.20 9.76

3 辽宁人民康泰大药房连锁有限公司 1.00 8.13

5 葫芦岛市溥安堂医药连锁有限公司 0.36 2.93

葫芦岛市药店零售市场规模为 12.30亿元，标的公司在葫芦岛市的零售业务收入为0.91亿元、市场份额为7.40%。

2021年，标的公司在锦州市内与主要竞争者的情况如下：

序号 锦州市主要竞争者名称 销售额 市场份额

1 锦州博大维康医药连锁有限公司 1.80 14.06

3 辽宁北吉大药房医药连锁有限公司 1.00 7.81

4 辽宁人民康泰大药房连锁有限公司 0.84 6.56

锦州市药店零售市场规模为 12.80亿元，标的公司在锦州市的零售业务收入为0.75亿元、市场份额为5.86%。

2021年，标的公司在营口市内与主要竞争者的情况如下：

序号 营口市主要竞争者名称 销售额 市场份额

1 辽宁成大方圆医药连锁有限公司 1.44 10.12

3 营口阳光大药房医药连锁有限公司 0.90 6.32

5 营口康芝悦大药房医药连锁有限公司 0.48 3.37

营口市药店零售市场规模为 14.23亿元，标的公司在营口市的零售业务收入为0.68亿元、市场份额为4.78%。

2021年，标的公司在沈阳市内与主要竞争者的情况如下：

序号 沈阳市主要竞争者名称 销售额 市场份额

1 国药控股国大药房有限公司（含成大方圆） 14.06 14.65

2 辽宁天士力大药房连锁有限公司 2.20 2.29

3 沈阳万家康大药房连锁有限公司 1.80 1.88

4 深圳市海王星辰健康药房连锁有限公司 1.50 1.56

5 沈阳东北大药房连锁有限公司 1.32 1.38

沈阳市药店零售市场规模为 95.98亿元，标的公司在沈阳市的零售业务收入为0.19亿元、市场份额为0.20%。

包括标的公司在内的主要参与者占本溪地区零售药品市场份额的比例为83.33%，市场集中度虽然较高，但标的公司15.59%的市场份额距市场份排名第一的国药控股国大药房有限公司30.11%仍有较大差距。在其他市场，包括标的公司在内的主要参与者占丹东地区、葫芦岛地区、锦州地区、营口地区、沈阳地区的零售药品市场份额的比例分别为

（2）标的公司在辽宁省六个地区的发展空间

①本溪、丹东、葫芦岛市场

本溪市2021年GDP810亿，常住人口132万，人均GDP较高，城镇人口比例79.44%，标的公司在本溪市拥有门店数 52家，市场份额排名第三位。丹东市为辽宁省著名的旅游城市，常住总人口数量219万，城镇人口比例68.88%，标的公司在丹东市拥有门店69家，市场份额排名第一。葫芦岛市常住总人口数量 243万，城镇人口比例54.76%，标的公司在葫芦岛市拥有门店 44家，市场份额排名第四。

2017年，标的公司通过收购进入本溪、丹东、葫芦岛市场，目前在经营管理、人员体系、商品管理等方面已完成整合。标的公司在当地拥有一定的市场规模，品牌优势已经形成，成熟、稳定的专业团队及人才储备为后续拓展奠定了良好基础，是未来拓展、营业提升的重点区域。

②锦州、营口、沈阳市场

锦州市常住总人口数量270万，城镇人口比例59.67%。标的公司在锦州市拥有门店55家，市场份额排名第五。营口市常住总人口数量232万，城镇人口比例67.18%，标的公司在营口市拥有门店50家，市场份额排名第四。

2017年、2018年标的公司通过收购进入锦州、营口、沈阳市场后，在经营管理、人员体系、商品管理等方面进行整合，受政策或规模限制，尚未实现盈利，目前亏损稳定并逐步收窄，人员、团队稳定，是未来改善的重点区域。

综上，辽宁省六个地区经过五年的整合、调整，已实现业务、人员稳定，门店数、经营管理团队稳定。辽宁省葫芦岛、丹东、本溪地区市场及团队基础较好，是未来拓展、营业提升的重点区域；锦州、沈阳、营口地区受政策及规模限制，亏损稳定并逐步收窄，市场地位逐步巩固，团队稳定，是未来改善的重点区域。

（二）本次交易后上市公司对标的公司的具体整合方式，包括采购成本、物流配送、人员管理以及品牌运维等方面

标的公司经过十余年的发展，建立了较为完善的企业管理制度和经营管理体系，在河北省唐秦地区、辽宁省六个地区建立了合理的业务布局，拥有稳定的客户群体和较好的品牌口碑。上市公司中高层管理人员有较丰富的跨多省区连锁药店经营管理经验和胜任能力，具备良好的跨区域经营整合能力，以及较强的连锁企业规模优势和精细化管理水平。

本次交易完成后，上市公司将新增唐秦地区和辽宁省六个地区 659家以上的门店；在上市公司派出的管理团队与标的公司原经营管理团队实现顺利融合、优势互补，标的公司经营管理团队稳定、业务稳定、员工稳定、地政关系稳定的基础上，上市公司将为标的公司拓展所在城市及周边市场、提升全渠道专业化服务水平、畅通人才发展通道等方面提供支持，帮助标的公司进一步提升门店布局密度和向县级市场渗透率，扩大销售规模、提升市场份额，实现采购、配送规模效应和协同效应。上市公司业务进而突破完全集中于西南地区的限制，稳健开拓其他经济发达地区的重点目标市场。

1、本次交易后上市公司对标的公司采购整合方式

（1）将上市公司与标的公司共有的供应商进行整合，加强向上游供应商的采购议价能力，降低标的公司现有采购成本。例如，2021年标的公司销售额排名前300位商品中，70个商品上市公司采购价格较标的公司拥有优势，标的公司可逐步按照上市公司采购条件降低采购成本。

（2）将上市公司独特品种和优势品种根据市场需要逐步导入标的公司，实现标的公司产品结构的进一步优化，为顾客提供性价比更高的商品，从而提升标的公司销售毛利率和商品竞争力。例如，上市公司2021年贴牌商品销售额占主营业务收入比例12.47%，上市公司贴牌商品品牌、品质已得到顾客认可，标的公司自身没有贴牌产品，可逐步引入上市公司独特品种和优势品种。

（3）上市公司为医药工业企业提供市场推广、患者教育、促销服务“营采一体”模式较为成熟，标的公司逐步引进上市公司“营采一体”模式，提升获取综合毛利的能力。

整体上，通过采购整合方式预计可为标的公司毛利率提升1个百分点。

2、本次交易后上市公司对标的公司物流配送整合方式

（1）推进标的公司现代物流配送中心建设项目

标的公司已通过出让方式取得仓储用地用于建设现代物流中心项目，项目已开工建设，根据规划设计方案，建成后将为全渠道电商业务及唐秦地区门店提供支持物流仓储、配送服务。标的公司原分散在唐山、秦皇岛的配送业务，可集中高效实施，进一步降本增效。

同时，将上市公司全渠道电商业务的仓库管理系统和物流配送系统等信息技术在标的公司新物流中心逐步应用，提升标的公司物流中心对门店商品配送管理效率及对电商业务的响应、服务效率，及对北方市场B2C业务及门店O2O电商业务的响应、服务效率，实现标的公司物流配送一体化。

（2）本次交易完成后，将以上市公司现有物流配送体系为基础，将总物流中心与标的公司现有物流中心进行功能区分与定位，明确云南总仓、各省市分仓的二级物流管理模式。集中采购的品种由总仓负责总采配送，地方采购的品种由标的公司采购配送。

3、本次交易后上市公司对标的公司人员管理及品牌运维等整合方式

（1）人员管理整合方式

本次交易完成后，将保持标的公司经营管理团队稳定、员工稳定，以实现业务连贯性。上市公司将给予管理层充分授权。标的公司基层及中层人员将保持稳定的薪酬、绩效考核体系，高级管理人员将逐步纳入上市公司统一培训、绩效考核体系。上市公司将为员工提供具有行业竞争力的薪资水平、福利待遇及晋升通道，逐步提升标的公司员工专业水平，强化标的公司门店专业化服务水平和顾客满意度，提升员工对企业文化的认同感，保证标的公司员工稳定性，提高门店销售和人均产出。

本次交易完成后，将保持唐人品牌在唐秦地区稳定性，在辽宁六个地区逐步推进健之佳品牌。

本次交易完成后，借助标的公司团队对当地市场的理解，逐步导入上市公司新店选址、项目收购等门店拓展体系，协助标的公司建立专业化拓展组织架构，加快门店网络扩张和布局，不断提升市场占有率。

（三）结合医药零售行业收购扩张时的区域考虑因素、地域性特点对经营管理的影响，以及可比公司的扩张路径等，对本次交易可能产生的跨区域经营风险进行重点提示

1、可比公司的扩张路径

当前，我国医药零售行业连锁率和市场集中度仍较低，与我国产业政策规划发展目标存在一定差距。从医药零售行业发展轨迹和现状看，医药零售企业内部扩张和行业整合是提高行业市场集中度、减少无序竞争的重要途径，也是行业提高连锁率、形成稳定发展格局的重要方式。

目前，同行业上市公司通常实施以核心区域为中心、逐步向周边目标市场拓展的扩张策略，截至2022年一季度具体布局如下表。上市公司基于自身发展规划，在自身业务集中于西南地区的基础上，抓住机遇，收购经营区域以京津冀为核心的环渤海地区的标的公司，旨在突破上市公司原区域发展限制，稳健开拓其他经济发达地区，符合国家行业政策导向和上市公司战略目标，但扩张策略上与同行业上市公司循序渐进、由核心区域向周边市场逐步拓展的方式有所区别，存在较大的整合压力及风险。

序号 公司名称 门店数 门店分布区域

1 益丰药房 8,225 华南地区：湖南省、湖北省、广东省； 华东地区：江苏省、上海市、浙江省、江西省； 华北地区：河北省、北京市； 共9个省市

2 大参林 8,469 华南地区：广东省、广西省、海南省； 华东地区：江西省、浙江省、福建省、江苏省、山东省； 华中地区：河南省、湖北省； 东北、华北、西北及西南地区：河北省、黑龙江省、陕西省、四川省、重庆市； 共15个省市

3 老百姓 8,612 华中区域：湖南省、湖北省、江西省、河南省； 华南区域：广东省、广西省； 华北区域：北京市、天津市、河北省、内蒙古自治区、山西省； 华东区域：浙江省、上海市、安徽省、江苏省、山东省、福建省； 西北区域：陕西省、甘肃省、宁夏回族自治区、四川省、贵州省； 共22个省市

4 一心堂 8,809 云南、四川、重庆、广西、山西、贵州、海南、河南、上海、天津； 共10个省市

5 漱玉平民 3,686 山东、辽宁、福建； 共3个省市

2、医药零售行业收购扩张时的区域考虑因素、地域性特点对经营管理的影响

我国地域广阔，各地区经济发展程度、地方监管政策、零售药店区域竞争情况、居民健康观念及用药习惯等均存在一定差异，零售药店企业跨区域发展具有一定难度，上市公司充分了解新进市场地域性特点需要一定时间。若公司不能及时、准确掌握新进区域上述地域性特点并制定适宜的经营管理策略，则可能导致销售不达预期，对经营业绩造成一定影响。

3、管理半径扩大，管理和运营整合不达预期的风险

本次交易完成后，上市公司管理半径明显扩大，对上市公司资金实力、门店管理能力、物流配送能力、信息系统支持、人才团队、营销策略、品牌推广等方面均提出挑战。上市公司将在保持标的公司独立运营的基础上，派出管理团队与标的公司原经营管理团队融合，逐步发挥协同效应。但受监管环境、市场环境、行业政策、企业文化、管理模式、顾客习惯等因素综合影响，能否对标的公司进行有效管控、保持并提升其运营效率和效益、进而实现有效整合具有一定的不确定性。若整合效果不能达到预期，可能会对上市公司经营情况产生不利影响。

（四）进一步说明本次交易的必要性

本次交易完成后，上市公司可在标的公司门店布局的基础上迅速完成周边城市和渠道布局，进一步扩大在环渤海地区市场门店密度，突破上市公司业务完全集中于西南地区的限制；提升对供应商议价能力，实现规模效应和协同效应，符合国家行业政策导向和上市公司战略目标。

同时，本次交易导致上市公司资产负债率上升，上市公司多年稳健经营，经营活动现金流量稳定且盈利能力持续，不会因本次交易产生流动性风险及短期偿债风险。

“（一）标的公司在唐秦地区、辽宁省的市场占有率及主要竞争对手情况”相关内容已在修订后的重组报告书“第四节标的公司基本情况”之“七、标的公司主营业务发展情况”之“（七）核心竞争力及行业地位”中进行补充披露。

“（二）本次交易后上市公司对标的公司的具体整合方式，包括采购成本、物流配送、人员管理以及品牌运维等方面”及“（三）结合医药零售行业收购扩张时的区域考虑因素、地域性特点对经营管理的影响，以及可比公司的扩张路径等”相关内容已在修订后的重组报告书“第八节管理层讨论与分析”之“四、本次交易完成后，上市公司的财务状况和经营成果分析”中进行补充披露。

“本次交易可能产生的跨区域经营风险进行重点提示”相关内容已在修订后的重组报告书“重大风险提示”之“一、与本次交易相关的风险”及“第十一节风险因素”中进行补充披露。

“（四）进一步说明本次交易的必要性”相关内容已在修订后的重组报告书“第一节本次交易概况”之“一、本次交易的背景和目的”之“（二）本次交易的目的”中进行补充披露。

（六）独立财务顾问核查程序及核查意见

（1）取得并查阅深圳市中研普华管理咨询有限公司出具的《2021年河北及辽宁地区医药零售市场统计报告》，了解标的公司在唐秦地区、辽宁省六个地区的市场占有率及主要竞争对手情况。

（2）访谈上市公司及标的公司，了解本次交易后上市公司对标的公司的具体整合方式，包括采购成本、物流配送、人员管理以及品牌运维等方面。

（3）查阅医药零售行业地方性行业政策、区域市场药品消费行为及习惯等，查阅同行业扩张发展路径，了解本次交易跨区域经营的风险。

经核查，独立财务顾问认为：

（1）标的公司在唐秦地区市场规模优势明显，为唐秦地区龙头企业；本溪地区零售药品市场集中度虽然较高，但标的公司市场份额距市场排名第一的公司仍有较大差距；辽宁地区其他市场，主要参与者所占市场份额总体比例较低。

（2）本次并购交易为同行业并购，上市公司及标的公司在医药零售领域均具备丰富经验，上市公司对标的公司具备明确的整合方案及整合能力。

（3）本次交易完成后上市公司跨区域经营相关风险已在修订后的重组报告书进行了披露。

（4）本次交易有利于上市公司完善区域布局，突破西南地域限制进入新目标市场；有利于提升对上游的议价能力和专业服务能力，实现规模效应和协同效应，降低采购成本；本次交易后上市公司不会产生流动性风险及短期偿债风险。本次交易具有必要性。

二、关于评估作价的合理性

草案披露，本次评估基准日为2021年12月31日，采用市场法和收益法，并选取收益法评估结果作为最终评估结论，唐人医药100%股权评估值为 20.76亿元，增值率为344.96%，交易市盈率倍数达到24.25，远高于上市公司当前市盈率，且定价公允性分析中的可比交易案例仅选取不同年份交易作价超过10亿元的收购案例。此外，标的公司此前曾放弃上市计划。请公司补充披露：（1）说明医药零售行业进行收购时，标的公司业务规模、盈利能力以及市场环境等对交易估值的影响，并结合上市公司在内的近年市场案例进行量化分析论证；（2）标的公司此前的上市安排和具体进展，以及选择终止上市的时间和原因，是否不符合上市条件及具体情形。请财务顾问发表意见。

（一）说明医药零售行业进行收购时，标的公司业务规模、盈利能力以及市场环境等对交易估值的影响，并结合上市公司在内的近年市场案例进行量化分析论证

1、交易市盈率与上市公司市盈率分析

标的公司整体估值20.74亿元，按照其2021年净利润0.85亿元计算本次交易市盈率为24.25倍，高于上市公司当前市盈率，低于同行业公司市盈率。

A股上市公司股票价格波动不仅受公司盈利水平和发展前景的影响，还受经济环境、国家宏观调控政策、货币政策、行业监管政策、股票市场的投机行为、投资者的心理预期等诸多因素的影响。健之佳 2020年 12月上市，与同行业上市公司在2020年末、2021年末及2022年6月末的市盈率对比情况如下：

市值 市盈率 市值 市盈率 市值 市盈率

健之佳市盈率低于益丰药房、大参林、老百姓、漱玉平民，与一心堂接近，主要有以下几方面原因：

业务及门店规模是医药连锁零售企业核心竞争力，规模大、市场占有率越高的企业，对上游医药工业企业的渠道价值越高、议价能力越强，越能够实现规模效应、降低采购成本、增强抗风险能力，平均市盈率倍数越高。健之佳业务规模小于更早上市、发展更快同行业上市公司。

（2）全国、区域发展阶段不同

益丰药房、老百姓、一心堂、大参林等同行业上市公司已在全国或多个区域完成门店及业务布局，健之佳上市时间较短，业务尚集中于云南区域，重庆、广西地区已盈利但规模尚小，在云南以外市场复制全渠道专业化、精细化管理及盈利模式的能力有待验证。

由于上述因素等，健之佳市盈率低于同行业市盈率及本次交易市盈率。

2、结合近年医药零售行业进行收购时的市场收购案例，对标的公司业务规模、盈利能力以及市场环境等对交易估值影响的分析

近年来医药零售行业公开披露的交易情况具体如下：

序号 定价基准日 上市公司 标的资产 标的公司门店数量 100%股权对应交易价格 定价基准日前最近一年营业收入 定价基准日最近一年净利润 承诺期首期净利润 交易市盈率（PE)

1-11月扣除非经常性损益净利润6,098.70万元年化，案例7-12PE=100%股权对应交易价格/定价基准日最近一年净利润，案例13PE=100%股权对应交易价格/2022年 1-3月扣除非经常性损益净利润516.25万元年化。

（1）控股权价值对交易估值的影响分析

上述13个交易案例中，涉及控股权价值的交易案例平均市盈率为21.78倍，涉及非控股权收购的交易案例平均市盈率为 12.58倍，两种类型交易性质不同，其内涵价值比率差异率为42.22%。

2021年老百姓披露的股权交易共5项，其中2项控股权收购是针对怀仁项目22.75倍市盈率和河北华佗项目22.42倍市盈率的收购，其收购市盈率显著大于非控股权收购的另外3个项目10倍-16倍市盈率的收购。

（2）业务规模对交易估值的影响分析

上述13个交易案例中剔除少数股权收购的4个案例后，营业收入10.00亿以上的交易案例平均市盈率 24.50倍，营业收入低于此金额的交易案例平均市盈率为 20.95倍，两种类型交易的价值比率差异率为14.50%。剔除少数股权收购的4个案例后，交易作价10.00亿元以上的交易案例平均市盈率24.54倍，交易作价低于此金额的交易案例平均市盈率为 19.57倍，两种类型交易的价值比率差异率为20.28%。被收购企业的业务规模是影响交易估值的重要因素。

本次收购涉及标的规模较大，将交易作价超过 10.00亿元的收购案例作为衡量定价公允性的参考是考虑到与本次收购的可比性，标的公司整体估值20.74亿元，按照其2021年全年净利润0.85亿元计算交易市盈率为24.25倍，低于规模接近的市场可比交易案例交易市盈率平均值24.54倍，定价具备合理性。

（3）盈利能力对交易估值的影响分析

上述13个交易案例中，剔除少数股权收购的4个案例，以及成大方圆亏损和思迈乐未披露净利润两个案例以外，净利润 4,000万以上交易案例平均市盈率23.27倍，净利润4,000万以下交易案例平均市盈率20.02倍，两种类型交易价值比率差异率为13.98%。被收购企业的盈利能力，是影响交易估值的重要因素。

本次交易市盈率为24.25倍，本次收购的估值水平与净利润4,000万元以上的交易案例平均市盈率23.27倍接近，定价具备合理性。

（4）被收购企业所处目标市场环境对交易估值的影响分析

根据公开市场资料统计，2018年益丰药房涉及的股权交易共三项，分别为收购江苏市民53%股权、收购上海上虹51%股权、收购新兴药房86.31%股权，其中新兴药房收购将使益丰药房的经营区域拓宽至华北地区，新增位于河北省和北京市正在运营的 475家门店，其收购市盈率 24.66倍显著高于前两次的19.23倍和20.90倍。被收购企业所处目标市场，是影响收购方战略判断，进而影响交易估值的重要因素。

标的公司门店位于以京津冀为核心的环渤海地区，有助于上市公司突破业务完全集中于西南地区的限制，稳健开拓其他经济发达地区的重点目标市场，本次交易估值充分反映了标的公司所处目标市场对上市公司的战略价值。

（5）医药零售连锁行业所处的市场环境对交易估值的影响分析

2021年10月，商务部发布的《关于“十四五”时期促进药品流通行业高质量发展的指导意见》提出，到2025年，药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额65%以上，药品零售连锁率接近70%等总体目标。零售药房的市场扩容、行业集中度和连锁化率已成行业趋势。

国内医药零售行业并购市场呈活跃态势。2016至 2021年以来，高济医疗、全亿健康等产业投资运营机构，以及老百姓、益丰药房、一心堂、大参林、健之佳、漱玉平民等国内 6家上市连锁药店共发起上百起并购，并购涉及门店数量达到几千家，其中较大规模并购业务呈逐渐增加态势。对较大规模、经营规范的连锁企业，并购市场的竞争较为激烈，估值水平也持续保持在稳定、较高的水平。

综上，控股权收购与非控股权收购相比具有显著溢价，同时医药零售行业收购市场案例说明，业务规模、盈利能力及市场环境对交易估值具有重要影响。综合考虑标的公司业务规模、盈利能力、在上市公司目标市场领先的市场地位和市场份额以及对上市公司战略布局的重要意义，结合医药零售连锁行业并购市场对合规大型项目稳定的较高估值水平，本次交易估值具有合理性。

（二）标的公司此前的上市安排和具体进展，以及选择终止上市的时间和原因，是否不符合上市条件及具体情形

1、标的公司此前的上市安排和具体进展

2017年9月13日，标的公司召开2017年第二次临时股东大会，会议审议通过《关于申请公司股票在全国中小企业股份转让系统终止挂牌的议案》，根据标的公司业务发展需要及在境内资本市场上市的战略发展规划，公司拟申请终止公司股票在全国中小企业股份转让系统挂牌。

标的公司原计划以 2018年、2019年、2020年为申报期向深圳证券交易所创业板申请股票发行上市。

2、选择终止上市的时间和原因

（1）新冠疫情增加了标的公司上市进程和结果的不可控性

2020年初国内爆发新冠疫情，受疫情影响，标的公司各地区防疫政策陆续收紧，经营区域存在全城封控或静默、四类药品不允许销售、顾客不入店、客流减少等情况，经营环境发生较大变化，疫情增加了标的公司上市进程和结果的不可控性。

（2）标的公司规模较小，选择并购战略是合理选择

最近两年，标的公司净利润、门店总数与同行业上市公司对比情况如下：

证券简称 2020年度净利润 2021年度净利润 平均净利润 2021年末门店总数

由上表可见，2021年末标的公司门店总数 659家，最近 2年平均净利润9,339.78万元，与同行业上市公司门店数和净利润相比规模相对较小，独立申请IPO具备基本条件，但面临较大的规模审核压力。

2019年以来，老百姓、益丰药房、一心堂、大参林、健之佳、漱玉平民等国内连锁药店上市公司持续快速自建、收购，零售药房的市场扩容、行业集中和连锁化已成行业趋势。随着大型上市连锁药店不断涌入全国市场，规模较小的零售药房在品牌效应、供货渠道、人力资源、药品品种等方面承受较大压力，发展方向面临抉择。

因此，被大型上市连锁药店并购是标的公司在激烈的市场竞争中保证团队和业务延续的合理选择。

（3）股东对是否坚持上市战略存在分歧

标的公司部分股东认为新冠疫情增加了标的公司上市进程和结果的不可控性，上市过程本身耗时较长、程序复杂，且上市后原始股东受股票限售期的限制时间较长；另一方面，同行业并购市场持续活跃，大型连锁药店在并购市场的估值保持较高水平。综合以上因素考虑，部分股东认为在疫情环境下选择上市不是最佳时机，导致标的公司股东对是否坚持上市战略意见无法达成一致，最终于2020年3月终止了上市计划。

3、是否不符合上市条件及具体情形

《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》（以下简称“《注册管理办法》”）第十二条第（三）款规定：“不存在…经营环境已经或者将要发生重大变化等对持续经营有重大不利影响的事项。”受疫情影响，标的公司部分地区防疫政策陆续收紧，标的公司经营区域存在全城“封控”或“静默”、四类药品不允许销售、不允许顾客进店消费、客流减少等情况，标的公司经营环境已经发生重大变化，尽管疫情影响会结束，但其影响时间已远超过往预期，可能导致在疫情期间标的公司业务波动较大，尽管无持续经营风险，但按《注册管理办法》第十二条第（三）款规定的发行条件，疫情影响对业绩稳定性造成较大风险。

综上，受疫情影响，标的公司经营环境发生重大变化，可能导致在疫情期间标的公司业绩存在不稳定的风险；因疫情原因和国内同行业并购市场活跃、估值稳定可接受，标的公司股东对是否坚持上市战略无法保持一致，并于 2020年 3月最终放弃上市计划，选择出售给同行业上市公司。标的公司终止独立上市计划主要基于前文所述原因，不存在不符合上市条件情形，对本次交易无潜在影响或风险。

“（一）说明医药零售行业进行收购时，标的公司业务规模、盈利能力以及市场环境等对交易估值的影响，并结合上市公司在内的近年市场案例进行量化分析论证”中相关内容已在修订后的重组报告书“第五节交易标的评估或估值之”之“三、上市公司董事会对本次估值事项的意见”之“（六）本次交易定价公允性的分析”中进行补充披露。

“（二）标的公司此前的上市安排和具体进展，以及选择终止上市的时间和原因，是否不符合上市条件及具体情形”中相关内容已在修订后的重组报告书“第四节标的公司基本情况”之“二、标的公司历史沿革”中进行补充披露。

（四）独立财务顾问核查程序及核查意见

（1）查阅并统计医药零售行业上市公司并购案例；了解医药零售行业进行收购时，标的公司业务规模、盈利能力以及市场环境等对交易估值的影响。

（2）向标的公司高级管理人员访谈，了解标的公司上市安排及终止上市的原因和背景；结合标的公司实际经营情况，与发行条件比对，判断标的公司是否符合发行上市条件。

经核查，独立财务顾问认为：

（1）医药零售行业收购时，标的公司业务规模、盈利能力以及市场环境对交易估值具有重要影响。综合考虑标的公司业务规模、盈利能力、在上市公司目标市场领先的市场地位和市场份额以及对上市公司战略布局的重要意义，本次交易估值具有合理性。

（2）标的公司原计划以2018年、2019年、2020年为申报期向深圳证券交易所创业板申请股票发行上市。受疫情影响，标的公司经营环境发生重大变化，可能导致在疫情期间业绩存在不稳定的风险；标的公司规模较小，选择并购战略是合理选择；标的公司股东对是否坚持上市战略无法保持一致，标的公司终止独立上市计划主要基于上述原因，不存在不符合上市条件情形。终止独立上市计划原因对本次交易无潜在影响或风险。

草案披露，截至评估基准日，标的公司拥有 659家药店，且评估预测标的公司未来 2年门店数量增长率分别为2.73%、15.51%。此外，本次交易对标的公司的慢病会员体能训练及康复服务、电商业务团队有相关剥离安排，同时将标的公司持有的泊云利康、中百医药、中盟医药合计 95.00万元出资及对应权益原价转让给王冠珏。请公司补充披露：（1）结合标的公司门店扩张计划，说明新开门店所需资本性支出、营运资金及成本费用是否已在收益法评估中充分考虑；（2）标的公司相关业务剥离安排、股权投资转让是否公允、合理，是否已在收益法评估中充分考虑。请财务顾问和评估师发表意见。

（一）结合标的公司门店扩张计划，说明新开门店所需资本性支出、营运资金及成本费用是否已在收益法评估中充分考虑

1、标的公司门店扩张计划

标的公司在2022年至2027年预测期新开门店计划情况如下：

2、说明新开门店所需资本性支出、营运资金及成本费用是否已在收益法评估中充分考虑

新开门店涉及的成本主要包括资本性支出、营运资金及相关成本，其中资本性支出主要由门店装修及货架、设备购置费组成，营运资金主要包括正常经营中的流动资产及流动负债变动，除此以外，新开门店涉及的主要费用还包括房租和工资费用。在收益法评估中已对上述投资、成本及费用进行了充分考虑，具体如下：

（1）未来新增门店资本性支出预测

参照标的公司历史情况进行预测，门店装修货架为11万元/店，设备为6万元/店，上述费用以未来每一年的预计新开门店数量为基数进行预测，已在未来现金流出中体现对估值的影响。

（2）未来新开门店的营运资金预测

标的公司经营性流动资产主要为应收账款、预付账款、存货，经营性流动负债主要为应付票据、应付账款、预收账款、合同负债、应付职工薪酬、应交税费。

本次收益法评估，参考标的公司历史营运资金周转率、占比水平，结合标的公司门店扩张计划，对预测期营运资金进行预测。由于计算周转率、占比水平基数为主营业务收入和各项成本费用，主营业务收入和各项成本费用中已包含评估基准日存续门店以及预测新开门店的影响，因此未来新开门店营运资金已经充分考虑、预测。

（3）未来新开门店带来的主营业务成本预测

首先，根据标的公司各个经营品类2021年销售占比对收入进行拆分和预测。其次，参考标的公司各经营品类2021年零售毛利率来预测被评估单位预测期的综合毛利率，从而得到对应的主营业务成本。由于主营收入预测数据中已经包含评估基准日存续门店以及预测新开门店的影响，因此未来新开门店主营业务成本已经充分考虑、预测。

（4）未来新开门店费用预测

本次预测，将管理费用和销售费用分别分成工资薪酬、固定费用、变动费用来进行预测。

本次评估已对未来新开门店主要涉及的工资、房租和变动费用进行预测。其中，新开门店工资薪酬=店均人数×新开门店门店个数×平均工资；新开门店房租费=店均面积×新开门店门店个数×平均租金；变动费用参考历史标的公司变动费用占主营业务收入的占比情况来进行预测。

综上，本次评估已根据标的公司新增门店计划对所需资本性支出、营运资金及成本费用进行了充分合理预测。

（二）标的公司相关业务剥离安排、股权投资转让是否公允、合理，是否已在收益法评估中充分考虑

1、对标的公司慢病会员体能训练及康复服务的剥离

（1）慢病会员体能训练及康复服务经营情况

标的公司为了更好地服务慢病会员，设立了健康管理中心开展慢病会员体能训练及康复服务业务。第一家管理中心位于河北省唐山市路北区银安花园底商，在银安药店2层和3层，总面积约330m2；第二家管理中心位于唐山市路北区建设路北段（远洋城商圈），在裕丰楼药店后方，占地约 450m2，上述房屋均为标的公司租赁取得。2021年，慢病会员体能训练及康复服务经营情况如下：

主营业务成本 5.04

装修、资产摊销费用 33.05

（2）慢病会员体能训练及康复服务剥离安排及影响

上市公司致力于全渠道专业化服务和慢病管理，尚未将标的公司上述业务规划为发展目标，在对该业务无规划的背景下，通过《股权收购协议之补充协议》约定对慢病会员体能训练及康复服务进行剥离，根据协议相关安排，在2023年末前保护和延续标的公司慢病会员的权益，并由王冠珏及其关联公司承担人工、水电等费用。本次剥离有利于上市公司控制成本，聚焦主营业务，增强盈利能力。

（3）收益法评估对该业务的处理

本次交易收益法评估将该业务纳入评估范围，评估人员采用历史经营平均水平作为未来预测基础，但该业务系辅助工作，且目前处于亏损状态，剥离该业务影响较小。

由于该业务系以引流、增加客户粘性为目标，该剥离也会带来标的公司需增加其他对于慢病会员的增值服务来继续保持客户粘性，但预计不会超过现有慢病业务剥离预计节约的成本。因此，基于谨慎性原则，本次评估的盈利预测基于基准日经营状态在整体现金流中已经充分考虑标的公司未来继续开展慢病管理服务可能产生的引流等费用支出对现金流的影响。

2、对标的公司电商业务团队的部分剥离

（1）电商业务团队介绍

标的公司电商业务团队主要负责“放新买”APP及辅助信息系统开发工作，同时兼顾基于该系统的门店O2O业务及少量B2C业务运营，第三方O2O平台如美团、饿了吗、京东到家等业务运营工作也由该团队负责。

“放新买”APP及辅助信息系统目前较为成熟、稳定，其业务流量基于门店员工推荐、推广，其作用及优势与第三方平台类似，特别是O2O业务的第三方平台可替代性较强，对零售企业而言其核心能力仍基于标的公司的持续运营及门店网络及门店、配送中心。

（2）电商业务团队部分人员剥离的主要安排及影响

上市公司基于实体门店网络自营及第三方平台B2C、O2O业务运营基础较好，致力于全渠道专业化服务，剥离标的公司信息系统开发业务、专注于运营，有利于公司控制成本，聚焦主营业务，增强盈利能力。

电商业务团队部分人员剥离仅针对软件开发人员和少量运营人员，其他信息系统开发、运维人员及其余电商业务营运人员保留，继续开展业务。“放新买”APP和OA系统信息系统开发团队剥离后独立运营，有利于该团队更好发挥其专业优势，且与上市公司核心业务无竞争风险。协议对系统持续使用、稳定、数据安全等已做妥善安排。

标的公司目前已与美团外卖、饿了么、京东到家等多家第三方平台开展合作，具备成熟的商业模式。电商业务团队部分人员剥离后，标的公司仍可选择与“放新买”或上述其他第三方平台合作开展电商业务，预计不会对电商业务收入造成重大不利影响。根据标的公司2021年电商业务服务费率统计，“放新买”平台费用投入总体高于其他第三方平台，剥离后，“放新买”平台服务费率将比照其他第三方平台，将进一步降低标的公司成本，增强盈利能力。

（3）收益法评估对该业务的处理

综上，预计该业务营业收入和运营成本不会因“放新买”APP剥离后改为公允付费使用而受负面影响。因此，基于谨慎性原则，本次评估的盈利预测基于基准日状态已经充分考虑全渠道线上营业收入及未来电商业务运营费用支出对现金流的影响。

3、标的公司参股公司股权转让

标的公司持有的三家参股公司为多家医药零售企业共同组建的医药联盟机构，其组建目的为代表各成员企业与药品生产企业谈判确定药品采购价格，以利用规模优势获取更强议价能力。除中盟医药实际经营药品批发业务外，其余两家企业未实际开展业务。上市公司经过多年经营，已具有较大的业务规模，议价能力较强，且与供应商形成了直接稳定的合作关系。因此，上述医药联盟对公司未来采购业务的协同作用较小，不属于本次交易的核心经营资产，交易各方商议不将其纳入收购范围，转出上述公司股权股份合伙份额。

2021年，泊云利康、中百医药与重庆中盟未经审计净利润分别为-0.10万元、11.23万元和48.71万元，年末累计未分配利润分别为-9.11万元、57.80万元和-79.25万元，盈利能力一般，自成立以来净资产变动较小，标的公司将其持有的上述三家公司95.00万元出资以95.00万元的价格转让给王冠珏，转让价格公允。

对于标的公司持有的上述 3家参股公司，未纳入基准日审计、评估范围，在基准日报表层面已经进行了剥离，因此本次收益法评估未包含上述三家参股公司。

综上，标的公司相关业务剥离安排合理，股权投资转让价格公允，相关影响已在收益法评估中充分考虑。

上述相关内容已在修订后的重组报告书“第五节三、上市公司董事会对本次估值事项的意见”之“（六）本次交易定价公允性的分析”中进行补充披露。

（四）独立财务顾问核查程序及核查意见

（1）取得并查阅标的公司《评估报告》，核对资本性支出、营运资金及成本费用预测口径和取值依据。

（2）向标的公司高级管理人员访谈，了解标的公司相关业务剥离安排、股权投资转让背景及原因。

（3）取得并查阅《股权收购协议之补充协议》；取得并查阅《关于公司及相关子公司向王冠珏转让对外投资的议案》《湖南中百医药投资有限公司股权转让合同》《北京泊云利康医药信息咨询中心（有限合伙）合伙份额转让合同》《重庆中盟医药股份有限公司股份转让合同》等；核查相关业务剥离安排、股权投资转让是否公允、合理，是否已在收益法评估中充分考虑。

经核查，独立财务顾问认为：

（1）新开门店所需资本性支出、营运资金及成本费用已在收益法评估中充分考虑。

（2）标的公司相关业务剥离安排合理，股权投资转让公允、合理，已在收益法评估中充分考虑。

四、关于标的公司业务与财务情况

草案披露，报告期内上市公司应收账款周转率分别为29.85和26.53，标的公司应收账款周转率分别为15.90和13.86，远低于同行业可比公司均值。请公司补充披露：（1）标的资产采用现金、医保卡等各类结算方式的占比情况，以及按欠款方归集的各期期末余额前五名的应收账款情况；（2）结合所处区域、业务模式、结算方式等情况，说明标的公司应收账款周转率低于同行业公司的原因及合理性；（3）结合标的公司应收账款的历史回收、坏账损失情况，说明相关坏账准备是否计提充分。请财务顾问和会计师发表意见。

（一）标的资产采用现金、医保卡等各类结算方式的占比情况，以及按欠款方归集的各期期末余额前五名的应收账款情况

1、标的资产采用现金、医保卡等各类结算方式的占比情况

标的公司主营业务收入主要来自于连锁药店零售业务，销售结算方式主要包括医保卡、第三方支付（包括微信、支付宝及银联卡等支付平台，以及京东、拼多多、美团、饿了么等其他第三方平台支付）及现金等，各类结算方式的占比情况如下：

金额 占比 金额 占比

标的公司通过医保卡结算比例最高，报告期各期，标的公司医保结算占比分别为50.57%、50.07%。医保个人账户支付结算属于国家政策规范的特定支付方式，在报告期内保持相对平稳；随着顾客支付习惯的变化，第三方支付方式正在逐步替代传统现金支付方式，结算比例整体呈现增长趋势；现金结算比例随之下降。

2、按欠款方归集的各期期末余额前五名的应收账款情况

报告期各期末，标的公司按欠款方归集的各期期末余额前五名的应收账款情况如下所示：

报告期期末 单位名称 账面余额 占比 坏账准备

报告期各期末，标的公司应收账款年末余额前五名均为应收医保款。

（二）结合所处区域、业务模式、结算方式等情况，说明标的公司应收账款周转率低于同行业公司的原因及合理性

1、标的公司所处区域、业务模式、结算方式情况

标的公司为医药零售连锁企业，主要经营药品、保健品等的零售业务；标的公司经营区域分布在唐秦地区及辽宁省葫芦岛市、锦州市、丹东市等地区，经营区域城镇化程度较高；结算方式以医保卡、第三方支付为主，少部分为现金结算。标的公司各类主要结算方式及结算周期情况如下：

主要应收账款单位 类型 结算周期

各地医疗保险管理中心 医保款 正常结算周期为 1个月，由于医保系统切换对2021年末应收账款有所影响，2021年末实际结算周期为1-2月

微信、支付宝、银联等 零售款 次日到账

上海聚音信息科技（药联）、健医信息科技、上海亿保健康（医卡通）等 商业医保 结算周期为2个月

2、标的公司与同行业上市公司应收账款周转率比较分析

（1）标的公司与同行业上市公司应收账款周转率情况

报告期各期，标的公司与同行业上市公司应收账款周转率情况如下：

序号 同业上市公司 2021年度 2020年度

如上表所示，标的公司应收账款周转率低于大参林、漱玉平民、健之佳等同行业上市公司，与一心堂、老百姓、益丰药房等大致相当。鉴于同行业上市公司大多存在批发业务、药店加盟配送业务或便利零售业务，标的公司不涉及该类业务，从而导致标的公司与同行业数据不完全可比。

（2）剔除批发、药店加盟配送及便利零售业务收入后，标的公司与同行业上市公司应收账款周转率模拟测算情况

剔除批发、药店加盟配送业务及便利零售业务收入后，对同行业上市公司应收账款进行模拟修正，假设应收账款周转率=当年医药零售收入/（（期末应收医保款+期初应收医保款）/2）。修正后，报告期各期，标的公司与各同业上市公司应收账款周转率比较分析如下：

序号 同业上市公司 2021年度 2020年度

注：大参林公司年度报告未单独披露应收医保款数据，予以剔除。

经修正后，标的公司周转率与老百姓、益丰药房相当，低于一心堂、漱玉平民、健之佳等公司，主要系标的公司门店绝大部分集中在地级城市、医保门店占比高、医保刷卡销售占比较高所致。医保刷卡相较于现金、支付宝、微信等收款方式，结算周期较长，医保销售占比越高，应收账款周转率越低。

（3）标的公司与同行业上市公司医保门店占比情况

序号 同业上市公司 2021年末医保门店占比 2020年末医保门店占比

注：医保门店占比=年末医保门店数/年末医药零售门店数

报告期各期末，标的公司医保门店占医药零售门店比分别为 96.68%、92.11%，远高于同行业上市公司医保门店平均占比85.35%、85.93%，主要系标的公司资金来源为经营积累，资金实力不及上市公司，新开门店占比较低，现有门店主要为成熟门店，基本已全部申请医保资质，导致医保结算占比高。

3、标的公司相近区域非上市公司应收账款周转率比较分析

报告期各期，标的公司相近区域其他公司应收账款周转率比较分析如下：

河北华佗（扣除应收医疗机构款项后） 15.26 15.55

注：①根据老百姓2021年8月披露的《中审众环会计师事务所关于老百姓收购河北华佗药房医药连锁有限公司股权的审计报告》及《老百姓大药房连锁股份有限公司机构投资者交流活动会议纪要》，河北华佗存在部分批发业务，因附注及相关资料中未披露批发收入的具体金额，在测算剔除批发业务的应收账款周转率时，仅简单扣除了应收医院及卫生院款项；②在计算河北华佗的应收账款周转率时已进行了年化处理。

标的公司与河北华佗核心市场均在河北省，标的公司应收账款周转率与河北华佗剔除应收医疗机构款项后的应收账款周转率大致相当。

综上，与同行业上市公司相比，标的公司资金实力较弱、扩展较为缓慢，医保门店、成熟门店占比较高，医保销售比例高，应收医保款余额较大，导致标的公司应收账款周转率低于同行业部分上市公司；与同行业同区域非上市公司相比，标的公司与河北华佗应收账款周转率基本相当。标的公司应收账款周转率低于同行业部分上市公司具有合理性。

（三）结合标的公司应收账款的历史回收、坏账损失情况，说明相关坏账准备是否计提充分

1、标的公司应收账款的历史回收、坏账损失情况

报告期各期末，标的公司应收账款期末余额、期后回收金额及坏账准备计提情况如下：

报告期期末 单位名称 应收账款期末余额 期后回款金额 期后未回款金额 坏账准备期末余额

报告期期末 单位名称 应收账款期末余额 期后回款金额 期后未回款金额 坏账准备期末余额

秦皇岛经济技术开发区社会保险管理中心医疗保险 361.78 361.78 - 1.81

唐山市曹妃甸区人力资源和社会保障局医疗保险中心 139.98 139.98 - 0.70

注：期后回款统计截止到2022年6月末。

丹东康达第二中医门诊部已注销，应收账款 27.21万无法收回，唐山市城通卡运营服务有限公司应收账款3.47万预计难以收回，2020年已全额计提了坏账准备；颈复康药业集团有限公司等3个公司应收账款0.4万元预计存在回收风险，2020年已按坏账政策计提了坏账准备。除丹东康达第二中医门诊部、唐山市城通卡运营服务有限公司以及颈复康药业集团有限公司等外，标的公司 2020年末应收账款已全部收回。

2021年末应收账款未收回部分主要为医保中心预留保证金、异地医保，未发生坏账损失。

2021年因医保系统升级，各地大部分医保机构采用先暂拨后结算的回款方式，且部分区域会预留一定比例的保证金，结算时再回款。锦州市医疗保险管理中心按80%暂拨，2021年10-12月剩余的20%应收医保款合计207.62万元，截至2022年6月末尚未拨付；另有部分医保中心存在预留保证金及异地医保，保证金及异地医保结算周期较长，因此有部分医保款尚未回款。另上海聚音信息科技有限公司受疫情影响，结算周期较之前延长，截至 2022年 6月末尚有59.56万元未回款。各地医保机构均为国家法定医保个人账户资金存管机构，信用基础优良，信用风险较低，未发生过坏账。

2、报告期内标的公司应收账款坏账准备计提情况

（1）标的公司坏账准备计提政策

标的公司坏账准备计提政策与健之佳保持一致，坏账准备计提政策为：按单项计提和依据信用风险特征划分为医保银联款组合以及其他组合，划分的组合均采用以账龄特征为基础的预期信用损失模型，以收集的历史账龄数据为基础计算年末应收款项余额在各账龄段的转化率，基于历史账龄数据对应的历史损失率，并结合现时情况考虑前瞻性信息，确定预期信用损失率并计提坏账准备。

其中，对组合 1：应收医保中心，以及通过银联、金融机构或人民银行颁发支付业务许可证的企业结算的应收款项，预期信用风险评估及计提政策为：无显著信用风险，根据与之具有类似信用风险特征的应收账款的历史损失率，并结合现时情况考虑前瞻性信息，参考账龄作为信用风险特征进一步确定预期信用损失率并计提坏账准备。

标的公司应收账款主要为医保款，报告期各期末占应收账款比例约为90%，各地医保机构均为国家法定医保个人账户资金存管机构，信用基础优良，信用风险较低，因此医保类应收账款坏账风险较小，坏账政策谨慎、适当。

（2）标的公司应收账款坏账计提与同行业上市公司比较分析

报告期各期末，标的公司应收账款坏账计提与同行业上市公司比较分析如下：

公司名称 应收账款组合类别 21年坏账准备计提比例 20年坏账准备计提比例

标的公司 信用风险特征组合整体计提比例 0.77 0.74

一心堂 信用风险特征组合整体计提比例 1.34 0.80

老百姓 信用风险特征组合整体计提比例 0.98 0.79

漱玉平民 信用风险特征组合整体计提比例 2.29 2.58

益丰药房 信用风险特征组合整体计提比例 0.83 0.93

标的公司医保银联组合计提比例较同行业高，其他组合计提比例与同行业相当，标的公司应收款项的预期信用损失率估计谨慎，坏账政策适当，相关坏账准备计提充分。

“（一）标的资产采用现金、医保卡等各类结算方式的占比情况，以及按欠款方归集的各期期末余额前五名的应收账款情况”相关内容已在修订后的重组报告书“第八节管理层讨论与分析”之“三、标的公司财务状况和盈利能力分析”之“（一）资产结构及变化的分析”中进行补充披露。

“（二）结合所处区域、业务模式、结算方式等情况，说明标的公司应收账款周转率低于同行业公司的原因及合理性”、“（三）结合标的公司应收账款的历史回收、坏账损失情况，说明相关坏账准备是否计提充分”相关内容已在修订后的重组报告书“第八节管理层讨论与分析”之“三、标的公司财务状况和盈利能力分析”之“（四）营运能力分析”中进行补充披露。

（五）独立财务顾问核查程序及核查意见

（1）取得并复核标的公司各类结算方式销售数据，结合同业相关情况进行合理性分析。

（2）查阅同业上市公司及同区域可比公司相关数据，对比分析标的公司应收账款周转率较低的原因及合理性。

（3）比较分析标的公司与同行业上市公司应收账款坏账计提比例；取得并查阅标的公司报告期各期末应收账款账龄分析表，结合标的公司历史及报告期应收账款坏账核销情况、期后回款情况，依据标的公司坏账政策检查坏账准备计提的准确性和充分性，复核标的公司坏账计提的合理性。

经核查，独立财务顾问认为：

（1）标的公司应收账款周转率低于同行业上市公司具有合理性。

（2）标的公司执行的坏账政策与健之佳一致，并已按照存续期的预期信用损失率计提坏账准备，应收账款坏账风险较小，坏账计提充分。

草案披露，标的资产报告期内其他应收款中存在代垫款期末余额 1亿元，主要系标的公司为股东回购外部投资者持有的标的公司股份暂时垫付的款项9,926.11万元以及其他款项 111.07万元，全部股权回购代垫款 9,926.11万元已于2022年6月收回。请公司补充披露：（1）上述其他款项的形成时间、交易对方及具体背景，是否存在对标的公司的资金占用；（2）截至目前，上述款项是否已全部收回，若无，请披露上述款项的预计清偿时间，对本次交易推进是否形成实质性障碍；（3）除上述情形外，标的公司是否存在其他非经营性资金占用情形；（4）标的公司股东回购外部投资者持有股份的进展，是否存在权属纠纷等法律风险。请财务顾问、会计师和律师发表意见。

（一）上述其他款项的形成时间、交易对方及具体背景，是否存在对标的公司的资金占用

1、上述其他款项的形成时间、交易对方及具体背景

2021年末，标的公司其他应收款中的代垫款金额为10,037.17万元，包括标的公司为股东回购外部投资者持有的标的公司股份暂时垫付的款项 9,926.11万元以及其他款项111.07万元，其中，代垫款中的其他款项111.07万元具体情况如下：

序号 形成时间 交易对方 金额 背景

1 2022年5月 王冠珏 46.00 标的公司向王冠珏转让泊云利康合伙份额

2 2022年5月 王冠珏 30.57 标的公司子公司向王冠珏转让中盟医药股份及2020年度、2021年度投资收益

3 2022年5月 王冠珏 9.00 标的公司向王冠珏转让中百医药股权

4 2022年6月 王冠珏 25.50 标的公司子公司向王冠珏转让对宓庆国的追索权及后期收益

（1）2022年 5月，标的公司及子公司向王冠珏转让三家参股企业股权/股份/合伙份额及对应投资收益

为符合公司未来发展需要，2022年 5月 28日，标的公司股东会审议通过《关于公司及相关子公司向王冠珏转让对外投资的议案》，标的公司同意将其持有的泊云利康合伙份额、中百医药股权，以及辽宁唐人和营口大药房分别持有的中盟医药股份，转让给王冠珏。同日，标的公司与王冠珏签署了《湖南中百医药投资有限公司股权转让合同》《北京泊云利康医药信息咨询中心（有限合伙）合伙份额转让合同》，辽宁唐人、营口大药房分别与王冠珏签署了《重庆中盟医药股份有限公司股份转让合同》，约定了相关股权、合伙份额、股份转让款合计95.00万元，且2020年、2021年与股权、合伙份额、股份相关的所有风险和收益全部归属于王冠珏，即2020年、2021年辽宁唐人、营口大药房收到的中盟医药的投资收益 9.43万元归属于王冠珏。上述事项合计形成标的公司对王冠珏享有85.57万元的债权。

（2）2022年6月，标的公司子公司向王冠珏转让对宓庆国的追索权及后期收益

针对本溪唐人已经付给宓庆国的 25.50万元房租，因有关司法文书确认本溪唐人不应支付给宓庆国，因此本溪唐人有权就该等房租向宓庆国追索。为了避免本溪唐人产生损失，王冠珏自愿代本溪唐人承担相关款项未能成功收回的风险及损失。王冠珏与本溪唐人于2022年6月24日签署了《转让协议》就相关事项进行约定，协议约定王冠珏应于《转让协议》生效之日起 180日（即2022年12月21日）内向本溪唐人支付25.50万元，本溪唐人将对宓庆国的追索权及后期收益全部转让给王冠珏。

2、上述其他款项是否存在对标的公司的资金占用

（1）根据标的公司与王冠珏签署的《湖南中百医药投资有限公司股权转让合同》《北京泊云利康医药信息咨询中心（有限合伙）合伙份额转让合同》，以及辽宁唐人、营口大药房分别与王冠珏签署的《重庆中盟医药股份有限公司股份转让合同》，王冠珏应在接到标的公司、辽宁唐人、营口大药房付款通知之日起 5个工作日内分别将转让价款支付给标的公司、辽宁唐人、营口大药房，且2020年、2021年与股权、股份、合伙份额相关的所有风险和收益全部归属于王冠珏。王冠珏依约应向标的公司、辽宁唐人、营口大药房支付合计 85.57万元。截至本回复公告出具日，标的公司已收回前述 85.57万元，相关资金占用状态已经消除。

（2）根据王冠珏与本溪唐人于2022年6月24日签署的《转让协议》，王冠珏应于《转让协议》生效之日起180日（即2022年12月21日）内向本溪唐人支付 25.50万元。该等款项的形成系因为王冠珏自愿代本溪唐人承担相关款项未能成功收回的风险及损失。截至本回复公告出具日，《转让协议》约定的付款期间尚未届满，王冠珏未支付 25.50万元具有合同依据，并未违约，因此，该等款项不构成对标的公司的资金占用。

（二）截至目前，上述款项是否已全部收回，若无，请披露上述款项的预计清偿时间，对本次交易推进是否形成实质性障碍

如前所述，截至本回复公告出具日，标的公司已收回相关债权 85.57万元，王冠珏欠付本溪唐人25.50万元尚未收回，预计于《转让协议》生效之日起180日（即2022年12月21日）内收回，鉴于该等款项不构成对标的公司的资金占用，对本次交易推进在法律上不构成实质性障碍。

（三）除上述情形外，标的公司是否存在其他非经营性资金占用情形

除上述情形外，标的公司不存在其他非经营性资金占用情形。

（四）标的公司股东回购外部投资者持有股份的进展，是否存在权属纠纷等法律风险

1、标的公司股东回购外部投资者持有股份的进展

（1）2020年3月，标的公司股东回购张家港润信持有的标的公司股份

由于标的公司放弃上市计划且2018年实现净利润未达承诺净利润的80%，触发了王冠珏、赵明、标的公司与张家港润信签署的《〈投资协议〉之补充协议》《〈投资协议〉之补充协议二》约定的股份回售条款：“若公司出现下述情形之一的，甲方有权要求乙方回售甲方所持公司全部股份，乙方应以现金形式收购：4.1.1公司未能在2021年12月31日前实现在上海或深圳证券交易所主板、中小板或创业板挂牌上市或以甲方同意的估值被其他公司收购；4.1.2公司2018年和2019年任一年度净利润低于当年承诺净利润的80%……”。

2020年3月12日，标的公司股东王冠珏、赵明、王成举、赵亮、赵超越与张家港润信签署《河北唐人医药股份有限公司股权转让协议》，张家港润信同意将其持有的标的公司3.4043%的股份转让给王冠珏、赵明、王成举、赵亮、赵超越，其中王冠珏受让张家港润信持有的标的公司1.2293%的股份，赵明受让张家港润信持有的标的公司1.2293%的股份，王成举受让张家港润信持有的标的公司0.4728%的股份，赵亮受让张家港润信持有的标的公司0.2365%的股份，赵超越受让张家港润信持有的标的公司0.2364%的股份。根据《河北唐人医药股份有限公司股权转让协议》约定，按照股权转让款暂计算至 2020年 2月 24日，王冠珏应向张家港润信支付股权转让款 1,511.62万元，赵明应向张家港润信支付股权转让款 1,511.62万元，王成举应向张家港润信支付股权转让款755.85万元，赵亮应向张家港润信支付股权转让款 378.09万元，赵超越应向张家港润信支付股权转让款 377.93万元。最终向张家港润信支付的股权转让价款按《河北唐人医药股份有限公司股权转让协议》约定的计算方法计算至实际支付日。

2020年3月13日，上述股权转让相应交易价款已支付完毕。

本次股份转让后，标的公司股本结构如下：

序号 股东名称 认购股份数额（股） 实缴出资数额（元） 占股份总额的比例（%） 出资方式

（2）2020年5月，标的公司股东回购吉林敖东、广发信德、珠海致远、河

北国创持有的标的公司股份

由于标的公司放弃股票上市计划且 2018年实现净利润未达承诺净利润的80%，触发了王冠珏、赵明、标的公司与吉林敖东、广发信德、珠海致远共同签署的《〈投资协议〉之补充协议》《〈投资协议〉之补充协议二》约定的股份回售条款以及王冠珏、赵明、标的公司与河北国创签署的《〈投资协议〉之补充协议》《〈投资协议〉之补充协议二》约定的股份回售条款：“若公司出现下述情形，甲方有权向乙方回售甲方所持公司全部股份，乙方应以现金形式收购：4.1.1公司未能在2021年12月31日前实现在上海或深圳证券交易所主板、中小板或创业板挂牌上市或以甲方同意的估值被上市公司收购；4.1.2公司2018年和 2019年任一年度净利润低于当年承诺净利润的80%……”。

2020年5月15日，标的公司股东王冠珏、赵明、王成举、赵亮、赵超越分别与吉林敖东、广发信德、珠海致远、河北国创签署《河北唐人医药股份有限公司股权转让协议》，王冠珏、赵明、王成举、赵亮、赵超越受让吉林敖东、广发信德、珠海致远、河北国创所持标的公司的股份情况以及有关对价如下：

受让方 吉林敖东 广发信德 珠海致远 河北国创

2020年5月18日至2020年5月19日，上述股权交易相应价款支付完毕。转让价款支付时间未超过相关《河北唐人医药股份有限公司股权转让协议》约定的支付时间。此外，本次股权转让价款付清之日起 180日内，王冠珏、赵明、王成举、赵亮、赵超越未向第三方转让本次从吉林敖东、广发信德、珠海致远、河北国创受让的股权，因此，未触发相关《河北唐人医药股份有限公司股权转让协议》约定的受让方需向转让方补齐价款的机制。

本次股份转让后，标的公司股本结构如下：

序号 股东名称 认购股份数额（股） 实缴出资数额（元） 占股份总额的比例（%） 出资方式

2020年6月15日，标的公司召开2020年第一次临时股东大会，其中审议通过了《关于修改公司章程的议案》，就 2020年 3月回购张家港润信持有的标的公司股份以及2020年5月回购吉林敖东、广发信德、珠海致远、河北国创持有的标的公司股份后涉及的公司股东以及股份变动进行了确认。2020年6月19日，标的公司对本次修订的章程进行了备案。

关于标的公司股东回购外部投资者持有股份事宜，相关股权转让款已全部付清，且相应修改了公司章程并办理了公司章程备案。因此，标的公司股东已完成对外部投资者持有股份的回购。

2、是否存在权属纠纷等法律风险

如上所述，回购外部投资者的股权转让款已全部付清，标的公司已相应修改了公司章程并办理了公司章程备案。相关股份转让合法有效，不存在权属纠纷等法律风险。

“（一）上述其他款项的形成时间、交易对方及具体背景，是否存在对标的公司的资金占用”、“（二）截至目前，上述款项是否已全部收回，若无，请披露上述款项的预计清偿时间，对本次交易推进是否形成实质性障碍”、“（三）除上述情形外，标的公司是否存在其他非经营性资金占用情形”相关内容已在修订后的重组报告书“重大事项提示”之“八、报告期内，标的公司股东借款及归还情况或安排”中进行补充披露。

“（四）标的公司股东回购外部投资者持有股份的进展，是否存在权属纠纷等法律风险”相关内容已在修订后的重组报告书“第四节标的公司基本情况”之“二、标的公司历史沿革”中进行补充披露。

（六）独立财务顾问核查程序及核查意见

（1）取得并查阅标的公司报告期内其他应收款明细账。

（2）取得并查阅标的公司子公司本溪唐人将对宓庆国的追索权及后期收益转让给王冠珏的转让协议、相关诉讼资料。

（3）取得并查阅标的公司及子公司审议关于转让持有的三家参股公司股权股份合伙份额的议案的相关会议资料、王冠珏就受让三家参股公司股权股份合伙份额形成债务的偿还凭证等资料。

（4）取得并查阅股权回购涉及的股权转让协议、相关会议资料、支付凭证等。

经核查，独立财务顾问认为：

（1）报告期末，标的公司其他应收款中111.07万元主要构成情况为：标的公司及子公司向王冠珏转让三家参股企业股权股份合伙份额形成的债权 85.57万元以及标的公司子公司转让王冠珏对宓庆国的追索权及后期收益形成的债权25.50万元。

（2）截至本回复公告出具日，王冠珏对标的公司 85.57万元债务已收回；王冠珏欠标的公司的 25.5万元是其自愿代本溪唐人承担相关款项未能成功收回的风险及损失而形成的，且根据《转让协议》约定的付款期间（即 2022年 12月21日）尚未届满，王冠珏未支付25.50万元具有合同依据，并未违约，因此，该等款项不构成对标的公司的资金占用，该笔债权不会对本次交易形成实质性障碍。

（3）除前述情形外，标的公司不存在其他非经营性资金占用的情形。

（4）标的公司股东回购外部投资者持有股份事宜，相关股权转让款已全部付清，且相应修改了公司章程并办理了公司章程备案，相关股份转让合法有效，不存在权属纠纷等法律风险。

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