□一周回顾　　在经历短暂的快速回调之后，A股在60日均线附近获得较强支撑，上周呈现探底回升的走势，盘面上各板块积极有序轮动，热点保持丰富的状态，做多动能相对充沛。截至周五收盘，沪深两市分别报收3524点和12329点，一周涨幅分别为2.58%和3.07%。　　从上周盘面的表现来看，大中小市值品种走势之间存在显著的差异性，二八分化的特征意味着市场运行风格存在转变的迹象，但无论是权重板块的异军突起，还是中小创品种的反复走强，都使得盘面保持了较为丰富的做多热点，而这种明显的板块效应和赚钱效应无疑对于维系人气存在持续的提振作用。一方面，从权重蓝筹的表现来看，在券商股有所回落的情况下，低估值的银行、保险等金融板块以及地产板块接过了领涨旗帜，尤其是地产股中的万科A、保利地产、金融街等龙头品种一周涨幅均在20%以上，此外，金融股中浦发银行也是创出股价的历史新高，对于指数都有不同程度的贡献。蓝筹股的走强固然有人民币成功加入SDR这一正面因素刺激，但从市场自身运行结构的角度分析，低估值的蓝筹板块反复轮动活跃，很大程度上能够稳住市场的情绪，同时也能有效的封杀指数下跌的空间。另一方面、中小板、创业板中的各类题材、概念品种虽然有所分化，但并未出现明显的热点散乱状态，反而是智能机器、信息安全、新能源等板块轮番活跃，并使得热点由点及面的不断铺开，保证了做多动能始终存在释放的渠道。此外，特别值得一提的是创业板的乐视网，作为中小创品种的人气和龙头品种，其连续走强的态势更是具备明显的风向标作用，并能有力稳定做多的阵营。整体而言，虽然大中小市值品种在阶段性的表现互有差异，但只要盘面不缺失活跃热点，强势格局就有望进一步的延续。　　□本周展望　　最近的消息面相对较为平静，人民币加入SDR的利好在前期已经基本得到兑现，而周末出台的熔断机制新政对于指数的短期运行不会形成明显的影响，毕竟出现极端行情的概率并不大，尤其是在杠杆资金已经得到有效规范的情况下，指数单日波动的幅度有限。因此，A股中短期的运行可能更多的还是依据技术面的变化。技术面上，目前多条均线已经汇集于点区间之内，而10日、30日等中短期均线也呈现出相互缠绕的状态，也使得指数需要通过较长时间来完成整固的周期，从而改善均线系统的状态，同时上方点区域是前期重要的筹码密集区，也在无形中会加大股指短期快速突破的难度。因此，中短期来看，缺乏强有力的外部作用以及缺乏更多的增量资金配合的情况下，指数可能会继续在3500点一线强势的反复宽幅拉锯，一方面等待MACD技术指标回撤0轴完成修复，另一方面为后市再度突破积攒足够的力量。　　□A股投资策略　　操作策略上，建议“一颗红心，两手准备”的策略，在保持七成左右仓位配置的基础上，积极调整持仓结构，并留出足够的机动资金防范风险，一方面以长线思维逢低关注仍具备显著估值优势的金融蓝筹板块，包括银行、保险、能源等品种，另一方面，对于中小创品种保持相对灵活的操作策略，可逢高减仓短期涨幅较大的品种，及时落袋为安，并关注部分业绩增长明确、成长性良好的高端智能装备、节能环保、新能源汽车等板块。　　　　在上周周报《“回探”触发“踩踏”，警惕趋势投资者趁反抽获利了结》中，我们提出市场从“回探”变为“踩踏”，是典型的趋势破坏后的羊群效应的反映，后面应警惕趋势投资者趁反抽获利了结。上周的假风格切换正好给我们提供了观测的契机。可以看到，持续不到两天的蓝筹上涨过程中，两融并没有增加，这种情况是比较少见的。此外，只有万科保利格力等个股走出独立行情，而非全面上涨，其中万科已公告大股东变更，目前其暴涨可看作来自于偏好地产和零售股权的险资大力买入所致。银行券商周期等轮动都比较弱，成交量也无法有效放大。随后的回调也证明了假风格切换引发了反抽抛压，并且抛压还比较重。　　投资者需要谨慎谨慎再谨慎。1、从国内外宏观数据(经济、海外、汇率、美元等)来看，都不能解释为存在支持短期继续上涨的理由。2、从股票市场来看，市场的震荡程度、板块轮动、个股赚钱效应、两融流入状况等各方面情况来看，都已经有所松动，很难再支持短期持续上涨。3、从市场涨幅来看，进入了救市后的宽幅震荡区域的中间位置很难突破。4、IPO与注册制等事件传闻，让部分投资者原先做多的心理有些松动。　　国内经济继续下行，但货币政策宽松程度有限。11月数据显示，国内工业领域继续去库存，需求不佳，11月制造业PMI降至49.6，仍处于低位。虽然基于CPI和GDP平减指数的参照逻辑，未来利率工具的运用仍有空间。但美国加息制约国内降息空间，年内再降息空间不大，可能会继续降准以对冲外汇占款下降。　　从市场资金面来看，短期IPO重启有央行护航，来年的注册制管理层大概率也会控制进度。但大股东减持和增发两个堰塞湖会影响市场的情绪和风险偏好。15年定增预案融资金额达3.87万亿，而在国企整体上市、提高资产证券化率的大背景下，像绿地控股、物产中大一类的巨额定增将增多，年内募资总额“巨无霸”预案或于明年集中落地。号，5%以上大股东不准减持的禁令时间结束，大股东套现也会给市场带来抛压。　　海外流动性宽松边际减弱。上周欧央行宽松不及预期；美国加息预期强烈，短期仍会影响市场心理，制约全球流动性宽松，届时靴子落地可能短期会使资产价格获得喘息机会，但从中期来讲，若美联储进入持续加息通道，累计效应带来的影响不容忽视。参考94-95、99-00期间美国加息的影响。[PAGE默认页1]　　　　上周，两市小幅反弹。上证综指上涨2.58%，重回3500点，深证成指上涨3.07%，回12000点，创业板指上涨1.61%，接近2700点。两市成交额有所回落，显示增量资金入市有限。市场以房地产板块领涨引发“二八”分化，一度风格切换的猜想，但在之后逐步平息。　　我们认为，短期市场仍将处于弱平衡的格局，在证监会再次去杠杆、证券公司自营股票净买入、新股上市、注册制推出预期等资金面扰动引发前周一次性大跌后，上周以房地产为主的蓝筹行情难以延续的可能性较大。从市场特征来看：首先，目前市场处于平衡状态，市场在急跌后往往伴生有大盘蓝筹的阶段性上涨表现，更多起到稳定市场的作用，而未能改变市场的趋势；其次，目前市场整体依然处于存量博弈的阶段，蓝筹连续上涨的资金面改善迹象并不明显；最后，新股发行对资金的调配也起到一定作用，这很可能引发风险偏好低的资金追逐蓝筹。从基本面来看：流动性超预期宽松引发利率大幅下移，再次引发蓝筹行情的概率较小；稳增长预期加码引发蓝筹盈利改善和大周期逆转基本不存在；传统行业并未“出清”、风险累积并未改善，这都将制约蓝筹行情的延续性。　　目前，市场在去杠杆、注册制预期等短期利空的逐步积累，局部政策的结构性行情延续性弱化，整体市场以存量博弈为主。去杠杆的进一步明朗和后续进展值得关注，思维惯性下虽不会改变市场趋势，但带来的冲击仍需值得注意；新一批股票的上市为市场提供了新的素材，“打新”套利仍是热点，有助于吸引局部资金入市；人民币加入SDR落定，市场短期影响衰减；美联储加息进一步明朗，扰动市场但影响或将进一步弱化。中央经济工作会议在12月中召开，政策超预期对市场的影响值得关注，但需理性对待。　　整体来看，市场的短期博弈难度较大，我们仍然建议从中长期的视角进行布局，不急于短期博弈，拉长投资周期，选择更加具有吸引力的成长标的着眼于长期布局，唯“变”不变。首先，在转型的大背景下，新产业仍然是市场最具有吸引力的资产，但是需要注意高估值和业绩兑现能力，着眼于“十三五规划”和转型升级的主题目前仍在政策偏好下最活跃，但未来应更加注重点的选择，具体产业包括：工业4.0，中国制造2025，新能源、新能源汽车、机器人、核电、高铁、军工，互联网 等；其次，着力于消费升级和具备估值具备安全边际的大消费类仍然具备配置价值：医药、旅游、传媒、食品饮料等；此外，在稳增长政策加码和经济可能短暂稳定的情形下，传统产业具有博弈价值，具体产业包括：基建，电力，钢铁，有色、工程机械等。最后，股息率大的以银行为代表的蓝筹作为避险品种的吸引力也在上升，可在不确定性较大下提升配置。　　　　上周市场震荡较大，上证指数在下探3327点后上涨至3591点、并在上周五略有回落至3524点；风格出现了一定的波动，权重股略好于中小创，但更多表现为风格的波动而非持续的轮动。成交有所回落、两市成交额回落至8000亿附近，展望后市，市场依然处于上攻乏力、且有进一步回落的状态中；操作上以把握安全边际、寻找能够“心安跨年”的品种为主，收官今年、布局明年。理由如下：　　首先，从技术层面来看，大概率可将上证指数2850点至3670点的上涨定义为5浪级别的修复性行情，而后逐步演绎一个小级别的abc调整浪；其中3670点下跌至3327点为a浪下跌、反弹至3590点附近为小b浪反弹，而目前的存在小c浪调整的技术风险，一般而言，小c浪调整可能至一线。　　其次，从市场运行的供求来看，受新股申购和解冻周期影响以及受管理层进一步去杠杆的影响，市场上攻的动力较弱；而场外增量资金入场的迹象并不明显，更多类似于护盘性质的国家队以及奇袭性质的非传统金融资本的行为。　　其三，从更广的范畴看，美联储12月加息已经是大概率事件；经验来看，美联储加息意味着全球股市的波动率上行、最近几个交易日已经看到，同时，美股以震荡或震荡略多的概率来运行(考虑到美股的估值以及美股牛市的时长，本轮加息后美股或以震荡形式演绎、上攻空间较小、道指18000点附近压力巨大)；A股则以震荡或震荡偏弱的形式来反应美联储加息的冲击。　　另外，从逻辑上来看，美联储加息，也制约了国内货币政策的空间；相对而言，财政政策配合供给侧改革的导向，将是政策的主导。即A股从货币牛、杠杆牛更多的收缩为结构性行情。　　其四，从量化跟踪指标看，较为敏感的杠杆资金例如场内融资盘对A股具有先导作用；而更具有羊群效应的证券市场保证金则往往同步乃至滞后于A股市场的演变。从目前的数据看，近期券商场内融资余额有所下降，也预示着灵敏型资金对年内收官行情的审慎。　　因此，伴随着IPO重启、券商净买入的解禁、股指期货头寸的放松以及熔断机制，股灾期的救市政策正在加快退出。市场逐步回归至自身的基本面以及供求力量的对比，预计短期内市场仍处于震荡格局且有进一步回落的风险、“阴雨绵绵”，策略上需要“带伞出行”、注重防御、重点在“心安”类主题的布局；风格有波动但持续轮动的概率不大。布局如受益供给侧改革且估值较低、今年来涨幅较少的泛资源股(例如有色、农垦、白酒等)，受益于转型期较高内生增长性的健康中国、绿色中国、智能制造以及现代服务业等角度来布局(其中行业证券化率较低的板块尤为值得配置如医疗健康养老、文教娱乐等)。[PAGE默认页2]　　　　投资者分歧加大，宜自下而上调整配置　　美国非农数据好于预期，美联储加息已经是大概率事件，由于市场已经预期充分，第一次加息不会对资本市场产生较大冲击，后续需要关注的是美联储对第一次加息后的政策表述，虽然大的冲击可能性较小，但在正式公布议息决议前仍然存在不确定性。媒体披露，A股发行改革方案有望下周明确，随后全国人大常委会也将落实《证券法》相关条款的修订，意味着注册制实施在即。注册制的推进对金融改革至关重要，在目前的改革中，股权融资能够很好地激发新经济的活力和企业家的创新动力，是目前急需鼓励和放开的融资方式，只要股市不再出现大幅下跌，注册制推出的时间点将早于市场预期。经历过短暂调整后，投资者依然面临着前期获利盘较大，找不到加仓理由的困境，不管是买方还是卖方，近期的观点均有较大的分化，长期乐观的环境较为确定，但中期如何布局分歧极大。我们认为短期内，由于宏观面的利多和利空均没有超预期，自上而下研判很难有一致观点。目前应该自下而上地调整配臵，减持获利较大的板块，配臵涨幅相对滞后的板块，控制整体风险。　　稳增长攻守兼备　　12月中旬中央经济工作会议、中央城市工作会议将陆续召开，宏观经济政策进入密集讨论和出台期，市场纠结最多的是，到底是供给侧改革更多一点，还是稳需求的政策更多一点。我们认为鉴于年底将至，传统周期类公司进入最难熬的阶段，大宗商品相关的企业由于今年以来利润状况较差，年底急需回笼资金，导致被迫大量抛售库存，年底大宗商品价格出现快速下行，在企业最难熬的阶段，政策上不会不考虑稳需求。而且很多领域的政策可能会兼顾稳增长和供给侧改革。比如减税、智慧城市、地下管廊、环保和新能源等。　　板块配臵建议　　中央城市工作会议即将召开，时隔37年后首次召开，本次中央城市工作会议的议题或将包括城市规划、住房政策、城市人口规模、城市基础设施建设、城市公用事业运营等方面的重要议题，建议关注智慧城市和地下管廊等。国企改革的机会虽然不像成长股的机会想象空间大，但由于改革还在稳步推进，依然有参与的价值，第二批央企改革试点可能会成为国企改革板块的催化剂，建议关注交易性机会。　　　　本周的主要变化有：1、30个城市地产销售增速继续小幅下滑；2、本周国内工业品中除钢铁继续下跌以外，其他工业品基本都是走平或者略有上升；4、融资融券余额本周小幅下降0.8%至1.19万亿元，大股东连续第22周净增持。　　上周我们提到，投资者在逐渐形成一种“慢牛走廊”的一致预期，但是本周和大家交流下来，感觉大家真的很难在所谓的“慢牛走廊”中赚到钱——因为一是市场震荡的频率加大，二是热点轮动的速度也加快。在这样的环境下，如果拿着股票不动，看着其他热门股涨心里就会发痒，但是如果真的换仓去追热点，刚追进去就又开始跌。而另一方面，我们发现也很少有人会选择减仓，毕竟距离年底只剩19个交易日，在年底排名的压力下，大家担心减仓会踏空，最后关头可不能掉链子。此外，大家还是非常相信所谓“钱多”、“资产荒”的逻辑，认为场外还是有大量资金的，股市一旦下跌这些资金就会进场抄底，再加上有“国家队”兜底，因此市场也不可能会深跌。综上来看，反正大家仓位都重，那在年底排名战中，比的就是配置风格了，因此本周市场对于“风格转换”的讨论明显升温。　　就以上问题，我们的看法是：　　1、“钱多”真的就意味着“资产配置荒”吗？我们对这个问题持怀疑态度。因为资产配置分为“风险资产”和“避险资产”，而“避险资产”的供应可以是无限的——以90年代的日本为例。我们在11月15日的周报《提前开始的“春季躁动”也可能提前结束》中提到，美国和日本在90年代都曾发生过利率中枢的持续下行，而这意味着两个国家都“钱多”，但是美国股市在90年代是大牛市，日本股市在90年代是大熊市。为什么日本在90年代流动性这么充裕的情况下却没有发生“资产配置荒”呢？因为对日本国民来说，当时他们主要将钱投向了“避险资产”：定期储蓄和国债——90年代初在日本“地产泡沫”破灭之后，日本央行虽然通过不断的降息来释放流动性，但是日本居民却只愿意增加定期储蓄，或者购买国债(当时日本国债余额虽然连年加速，但是到期收益率却在不断下降，这说明对国债的需求非常旺盛)；而另一方面，作为“风险资产”的楼市和股市，却遭遇了持续的萎靡。　　2、资产配置是一个对各大类资产收益率进行比较的过程，股票作为“风险资产”，决定其收益率的有三个核心因素——盈利、利率、风险偏好。对“避险资产”来说，其收益率是比较固定的，而对“风险资产”来说，其收益率是不固定的。一旦“风险资产”的收益率低于“避险资产”，那么钱再多也不会流向“风险资产”(就像90年代的日本)，而一旦“风险资产”的收益率高于“避险资产”，那么即使钱不多也会流向“风险资产”(就像2007年上半年的A股市场，当时由于经济有“过热”迹象，因此央行持续收紧流动性，但是居民仍然通过“储蓄搬家”将钱送进了股市)。那“风险资产”的收益率为什么是不固定的呢？以下图的股票资产为例——股票价格P等于EPS(盈利)乘以PE(估值)，而PE可以看做是贴现率的倒数，这个贴现率由两部分组成，即Rf(无风险收益率)加上ERP(股权风险溢价)。可见，“钱多”只会带来利率的下降，进而使无风险收益率(Rf)下降，但是“钱多”却很难直接对盈利(EPS)和股权风险溢价(ERP)产生影响，如果上市公司的盈利很差叠加投资者风险偏好很低(风险越低，股权风险溢价越高)，那么在钱很多的环境下股票价格也有可能是下跌的。　　3、今年上半年以前，A股市场之所以表现强劲，核心原因在于“无风险收益率”和“股权风险溢价”的同时下降。我们认为接下来“无风险收益率”还可能继续下降，但是我们担心“股权风险溢价”可能转向上升。今年上半年以前，A股市场的盈利虽然很差，但是一方面货币政策不断放松带来了利率水平的下降，因此降低了无风险收益率，另一方面投资者对于中国经济中长期转型和改革的预期非常乐观，这也帮助提升了投资者的风险偏好，降低了股权风险溢价。受无风险收益率和股权风险溢价同时下行的影响，A股市场的估值水平得以迅速提升。而展望未来，由于宏观经济短期看不到好转迹象，因此盈利对股价依然是负贡献；在疲弱的基本面环境下，货币政策有望继续保持宽松，因此无风险收益率也有望继续对股价保持正贡献。这两个“一正一负”的因素可能会相互抵消，因此接下来决定股价的关键是“股权风险溢价”的变化方向——而我们之所以在11月中旬对市场的判断由乐观转向谨慎，就是担心股权风险溢价会由下降转向上升，从而对股价形成负贡献。　　4、什么因素会导致投资者风险偏好下降和股权风险溢价上升？——“赚钱效应”的逐渐消失、改革和转型进入深水区所面临的阻力加大。我们在本篇报告一开始就提到，很多机构投资者抱怨现在的股市上很难赚到钱，我们试想一下，如果连最专业的机构投资者都很难赚钱，那么目前的股市何谈“赚钱效应”，如果没有“赚钱效应”，又怎么能够提高大家风险偏高以吸引增量资金呢？另一方面，我们认为更重要的是，在今年上半年以前，国内投资者对于体制改革和经济转型的预期是非常乐观的，这种乐观情绪帮助提升了大家的风险偏好。但是随着改革和转型的继续向前推进，目前开始遇到了一些难以调和的矛盾——比如经济转型的深化需要传统产业“去产能”，以便将更多资源挤向新兴产业。但是传统产业一旦“去产能”加大，一定会使本已疲弱不堪的宏观经济雪上加霜，进一步加大“保增长”的压力；另一方面，“保增长”本来就需要强力的财政作为后盾，而随着“供给侧改革”的推进，又需要配合减税力度的加大，这势必会减少财政收入。可见目前“产业转型”、“供给侧改革”和“保增长”这三大目标是相互存在矛盾的(详细逻辑请见报告《“供给侧改革”和“保增长”，也许只能二选一》，).　　5、综上，我们继续对A股市场维持谨慎观点，在这样的判断下，我们认为风格都还只是个次要问题，建议大家先把仓位降下来再说。我们继续维持对A股市场的谨慎判断，如果要问我们什么时候会转变这种悲观观点，那信号应该是看到监管层有了“破釜沉舟”的魄力，比如放弃“保增长”的底线思维，加快落后产能淘汰，加速资源向新兴产业的倾斜，这样传统行业也会有“向死而生”的希望(因为供需结构得到了改善)。因此，我们认为当前大家先不必去争论风格“买大还是买小”的问题，首先还是应该把仓位降下来，耐心等待股市“不破不立”的机会。[PAGE默认页3]　　　　A股上周震荡反弹。上周，A股市场在震荡中继续回升，四大股指均有不同程度反弹。上证综指收报3524.99，涨幅2.58%；深证成指收报12329.18，涨幅3.07%。沪深两市上周成交4.27万亿元，较前一周萎缩。中小扳指收报8,235.20，涨幅1.17%；创业扳指报2692.16，涨幅1.61%。房地产板块涨幅较大，上升10.82%。　　PMI指数走势相悖，经济下行压力仍然存在。11月财新PMI录得48.6，已连续九个月低于荣枯线。较10月的48.3有所回升，延续反弹趋势，为6月以来最高。11月官方PMI降至49.6，创2012年8月以来最低水准。虽然走势相悖，但均低于50，显示制造业仍处于低谷。分企业看，大型企业的PMI上升，呈现稳定走势，中小企业PMI仍低于50。由于在两个PMI指数中国企与中小企业比重不同，因此可能造成官方与财新指数的走势相悖。新订单与新出口订单环比下降，说明市场需求下降，生产扩张动力有所减弱。同时产成品库存，采购量指数回落，反映企业信心下降，去库存活动增加，加大产业下滑力度。从基本面看，中国正处于新旧动能转换期，市场服务经济由工业主导进一步转向服务业主导。服务行业增长稳定，对经济影响增大。但传统行业尚且在调整，新产业难以支撑，工业转型效果并不明显。制造业持续疲软造成市场忧虑，可见经济下行压力仍存在，积极财政政策仍需加码。　　人民币加入SDR促进国内市场改革。近期国际货币基金组织(IMF)宣布批准人民币加入特别提款权货币篮子，新的货币篮子将于日正式生效。人民币在SDR的权重占10.92%。短期来看，入篮属于预期之中，由于正式生效要在2016年，短期内对国内宏观经济的实质影响不大，对中国股市没有直接、短期的利好、汇率面临贬值压力。长期来看，人民币国际化可以倒逼改革、提升人民币流动性、促进市场化改革、汇率市场化改革、资本市场改革以及监管体制改革。入篮之后可以预期带来降低交易成本，交易便利化，同时规避汇率波动风险。　　市场仍处于震荡整理期，需要在震荡中夯实。深挖价值，寻找成长逻辑通顺、业绩较好的公司。继续推荐关注四条主线。第一，大健康类，持续推荐研发创新能力较强的医药公司。第二，智能设备类，持续看好中国制造2025大方向。第三，移动互联网龙头，“互联网 ”大浪淘沙，优选未来王者。第四，信息安全，行业景气度高、政策扶持方向确定。　　　　主要观点：人民币顺利加入SDR，长期利好资本市场。美国加息临近，人民币国际化加速可有效对冲美国加息，同时在美国加息情景下，中国降息空间受限，但降准空间依然较大。银证转账净流入，沪股通净流入，融资下降，融资/自由流通市值冲高回落，资金面良好。目前大小票之间的风险收益比相当，大蓝筹具备的逆创业板上涨的空间有限。当前市场方向是比风格转向更为重要的问题，宏观政策面上依然是我们在四季度初时提到的“封杀黑天鹅”的状态，资金面呈现净流入，市场在波动中向上的机会更多，维持市场在四季度至16年上半年继续反弹的判断不变。资产配臵上要全攻全守，推出“3351”方向配臵，即30%制造业升级，50%服务业爆发，10%国企改革，10%券商。　　市场运行方向比28分化更重要：市场在大阴线后走出反弹格局，尽管上周四在连续上涨四天后出现回调，但基本印证我们此前研判《不畏征途，前途光明》。上周市场曾出现连续2个交易日的2/8分化状态，部分投资者担心2/8分化会持续一段时间，我们评估的结论是目前2/8之间的风险收益比相当，大蓝筹具备的逆创业板上涨的空间有限。“大票搭台，小票唱戏”的形象说法说明2/8的共生性大于互补性，上周五下跌后，我们认为市场总体的运行方向更为重要。目前市场会有所担忧注册制加速推进可能引起成长股估值下移，我们的看法是短期在预期层面上会有一定影响，但中长期是重大利好。宏观政策面上依然是我们在四季度初时提到的“封杀黑天鹅”的状态，资金面呈现净流入，市场在波动中向上的机会更多，维持市场在四季度至16年上半年继续反弹的判断不变。　　全攻全守，美轮美奂：我们在2016年度策略报告《全攻全守，美轮美奂》中提出，基本配臵全攻全守：“3511”全攻全守！30%配臵制造业升级(其中，机器人10%，无人机5%，新能源汽车5%，新材料10%).50%配臵现代服务业(其中，信息服务业20%，生活服务业15%，医疗服务业10%，财富管理业5%)；10%配臵券商；10%配臵地方国企改革(关注资产注入型机会)和军工(关注航空航天航海)；当市场的风口发生转向时，充分调整配臵的比例，注重轮动，美轮美奂。目前这个阶段，我们建议适当提高大蓝筹的配臵比例在券商、保险等中的弹性品种。　　风险提示：本文所涉及的受益标的梳理不代表投资建议；具体投资建议，请以我司相关行业和公司研究报告为准。[PAGE默认页4]　　　　风格切换广度上的扩展支撑“春季大切换”逻辑。随着上周一房地产板块在地产政策放松预期加强下上涨，同时，上周三金融股领涨并带动年内落后的相关板块大力跟进以及浦发银行创出历史新高的诸多迹象扩展了风格切换广度支撑春季大切换逻辑。　　社会风险偏好谷底反弹，增量资金入市具备条件。12月中央经济工作会议有望出台发展路线图并定调如何实现十三五期间6.5%增长目标，那么未来五年中长期经济增长预期得到改善，市场信心得到恢复，社会风险偏好提升，为增量资金入市创造有利条件。同时，A股熔断机制启动，A股发行制度改革方案即将完善公布，央企国资改革有望出台扩大试点，进军垄断行业的“十项改革”等措施进一步提升中长期社会风险偏好，带动增量资金入市，凸显对中国中长期经济金融格局的信心。　　人民币币值稳定，对资本外流担忧有所缓解。人民币加入SDR正式落地有利于人民币币值稳定。本周五美国公布11月非农就业人口数据好于预期，且前值被上修，失业率维持在7年半低位，美国加息成为预期之内，静待靴子落地的大概率事件。同时，欧洲央行货币宽松低于预期，继续维持负利率，有望缓解人民币贬值与资金流出压力。　　行业配臵聚焦地产水泥金融三剑客，主题投资重视消费升级。我们认为存量资金风险偏好下降，增量资金入市预期升温的背景下，行业配臵转向低风险特征与确定性较强，有望受益于“十三五”稳增长的基建链条的房地产受益标的(保利地产/招商地产/万科A/华侨城A)与水泥板块受益标的(宁夏建材/冀东水泥/亚泰集团)与大金融板块业绩弹性较大的非银金融受益标的(东方证券/华泰证券/广发证券/山西证券)。主题投资重视消费升级：1)“她”经济主题(潮宏基/健盛集团/新华锦/宋城演艺)；2)跨界兼并收购布局体育教育主题相关受益标的，体育(莱茵体育/国旅联合)、教育(新南洋/威创股份).　　　　“钱多 资产荒”下中小投资者配置压力不容忽视。我们认为当前市场对于“钱多 资产荒”的看法存在预期差，市场更多只看到了“钱多 资产荒”之于资产管理机构的影响，却没有看到“钱多 资产荒”对于中小投资者的影响。之于配置机构，负债端成本下行慢于资产端收益下行速度，银行资管、保险等配置机构提高风险偏好，增加权益类配置是必行之举。而对于中小投资者，存款利率与理财产品的收益率普遍下行导致中小投资者配置无风险资产只能“保值”无法“增值”，也同样有提高风险偏好配置风险资产，放手一搏的动力。一定程度上代表中小投资者资金供给的余额宝情绪指数近期创出2014年4月以来的新高。结合最新披露的11月27日当周银证转账净流入467亿元，新增投资者数36.15万人，均为近期新高，我们密切关注相关增量资金进入市场的可能性与节奏。　　人民币纳入SDR落地后贬值压力未必大，将成为A股纳入MSCI的重要背书。许多投资者认为人民币加入SDR之后，短期维稳预期减弱，人民币汇率将面临较大贬值压力。但我们认为，从人民币纳入SDR到全球各国将人民币纳入储备货币仍需要时间，需要长效的国家信用作为背书。而“稳增长”仍是核心矛盾，“调结构”仍重任在肩，叠加金融市场泡沫化问题尚未妥善解决的大环境，也决定了短期仍有稳定汇市预期的必要。即使维稳汇市的压力确实有待释放，管理层在时机选择上也大概率“出其不意”。我们认为人民币纳入SDR对股票市场的最直接影响在于为A股纳入MSCI和富时指数体系提供背书：人民币国际认可度提升，成为“可自由使用货币”，有利于降低人民币资产的国别风险溢价；叠加海外机构投资者A股投研投入的增加，富时积极布局A股市场直接与MSCI构成竞争，我们认为A股纳入MSCI的概率有望提升。看长期，外资将有望与社保，保险和养老金等长期资金一道逐步重塑A股市场的投资者结构。看短期，人民币纳入SDR和A股纳入MSCI预期加强成为价值股阶段性追赶超额收益的催化剂。出了人民币国际化，在A股自身制度建设方面，熔断机制的推出也可视为证券市场制度建设的落地之举，涨跌停板与熔断机制并存，必然还需要进一步改革，逻辑上未来存在取消涨跌停板甚至T 0的可能性，只是可能需要很长时间稳步推进。　　大票短期活跃但难以逼空，迎接一个“平行世界”的春季躁动。我们11月29日的电话会议系统地讨论了市场出现风格轮动的可能性，首推地产并建议关注预期差较大的大宗商品，逻辑得到市场验证。近期以地产、水电和大宗商品为龙头的蓝筹股补涨行情是基于边际增量资金属性(银行资管和保险等资产配置机构属于低风险偏好的资金)，存量资金诉求(公募基金通过博弈结构博弈排名是最高效的方式；私募基金布局春季躁动，活力也逐步增强)，以及价值股催化剂的预期(富时纳入A股快速推进倒逼MSCI，中央经济工作会议，美联储加息靴子落地)等多因素叠加的行情。另一方面，短期公募基金仓位较高，小票阶段性估值高企，各类成长主题充分演绎之后，成长股短期内的确有休整的需求。但我们认为本轮价值股表现会演绎成为类似于去年年底的逼空行情概率不大，小票短期休整之后，市场风格大概率会重归均衡。与去年年底的价值股逼空行情不同的是，去年年底价值股的估值水平明显低于当前，当时增量资金入市意愿更强，且通过加杠杆快速放大流入速度，而当前价值股估值修复空间相对有限，如果短期内价值股估值快速修复将会明显降低其对明年年初布局的增量资金的吸引力导致价值股行情持续性下降。由于市场未等到切换大票完美时点(十二月中下旬)便提前启动，预期的中催化剂能否兑现仍有风险，因此大股票补涨行情的演进过程将会比较复杂，最后可能时间持续性强于券商行情，但是不会呈现逼空状态，重仓小股票的基金经理短期顶住压力等待风格回归的动力将有所增强，小股票进一步下行的空间也将非常有限。在此格局下，大概率我们即将迎来一个“平行世界”的春季躁动。　　春季躁动仍是确定性的机会，短期市场回调震荡有利于布局来年。从实际操作角度看，对于重仓成长股的公募基金经理，今年以来已经积累的比较好的超额收益，这个位置上没有必要切换成大票；对于短期排名压力较大的相对收益投资者，如果非要要把握这把价值股行情来博弈排名，我们建议还是配大票中地产，逻辑最为顺畅，持续性可能会更强。而对于绝对收益投资者，仓位本来就不高，最近还频频减仓，短期市场回调震荡是积极布局成长的好机会。通观全年，高景气的新兴行业仍然是投资布局的最重要方向，强烈推荐高景气的SHAREN组合——Sports:体育；HealthCare:医疗服务；Avant-tech:前卫科技；Recreation:休闲娱乐；Education:教育；NewEnergy:新能源。2016年SHAREN是“平行世界”成长一边的主线，也是价值一边挖掘转型机会的重要方向。积极配置SHAREN组合，分享中国经济转型创新的红利。短期重点关注行情尚未充分演绎的美丽经济主题(包括医学美容、美图自恋、化妆品和跑步健身等高景气行业).[PAGE默认页5]
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