长期持有法则
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　　巴菲特认为：婚姻幸福的秘诀是，与真正值得爱的人一生相守，到死都还爱；投资成功的秘诀是，与真正值得持有的优秀公司股票一生相守，死了都不卖。巴菲特坚决反对做短线，如果你不想持有一只股票10年，就不要持有这只股票10分钟。巴菲特的意思是，如果不想长期持有，你就根本不要买。如果你没有做长线的打算，根本就不要随便做什么短线，这样不但不会赚钱，甚至还会亏钱。 　　1.长期持有的投资思维 　　我从不认为长期投资非常困难……你持有一只股票，而且从不卖出，这就是长期投资。我和查理都希望长期持有我们的股票。事实上，我们希望与我们持有的股票白头偕老。我们喜欢购买企业。我们不喜欢出售，我们希望与企业终生相伴。 ――沃伦?巴菲特 　　巴菲特认为，投资股票不要怀有投机的心理。许多人之所以进行短期投机行为，是因为他们不懂得选股重要，持股更重要。对于长期持有，巴菲特说：“投资的一切秘诀在于，在适当的时机挑选好的股票之后，只要它们的情况良好就一直持有。”
　　伯克希尔公司从1989年开始入股吉列，巴菲特当时拿出6亿美元买下近9900万股吉列股票，并且协助吉列成功地抵挡了投机者的恶意收购攻势。在随后的16年中，巴菲特抱牢吉列股票，即使20世纪90年代末期吉列股价大跌引发其他大股东抛售股票时也不为所动。巴菲特对吉列品牌深信不疑。巴菲特长期持有吉列股票最终得到了报偿：吉列股份因被宝洁购并，于日每股从5．75美元猛涨至51．60美元，这使得伯克希尔公司的吉列持股总市值冲破了51亿美元。以1989年伯克希尔公司最初在吉列投资的6亿美元计算，这笔投资在16年中已增值45亿美元，年均投资收益率高达14％。
　　如果投资者在1989年拿6亿美元投资于标准普尔500指数基金，现在只能拿到22亿美元。这就意味着巴菲特投资收益比标准普尔500指数基金高出一倍还多，用专业人士的话说就是“巴菲特跑赢了大市”。巴菲特说：“1988年，我们大笔买进联邦家庭贷款抵押公司与可口可乐公司，我们准备长期持有。事实上，当我们持有杰出经理人管理的优秀企业的股票时，我们最喜欢的持有期限是永远。许多投资者在公司表现良好时急着想要卖出股票以兑现赢利，却紧紧抱着那些业绩令人失望的公司股票不放手，我们的做法与他们恰恰相反。彼得?林奇曾恰如其分地形容这种行为是‘铲除鲜花却浇灌野草’。即使这些证券的价格高得离谱，我们也不会卖出，就像即使有人以远远高于我们自己对企业的估值的价格购买，我们也不会出售喜诗和《布法罗晚报》(这两家公司为伯克希尔公司直接控股的私人公司)一样。在今天积极行动已经成为普遍潮流的企业界，我们这种持股到永远的做法看起来可能有些落伍。尽管美国的企业界和金融界热衷于积极行动的频繁交易，我们仍然坚持我们‘至死不分开’的永远持有的策略。这是唯一让查理和我感到自在的策略，它产生了相当不错的效果，而且这种方式让我们的经理和投资者专注于干好自己分内的事而免于分散注意力。”
　　对于普通股，巴菲特说：“我们拥有我们不会出售的可交易的普通股，即使其市价高得离谱。实际上，我们认为这些股票投资就像我们成功控制的企业一样是伯克希尔公司永远的一部分，而不是一旦‘市场先生’给我们开了一个足够高的价格就会被卖掉的商品。对此，我要加上一个条件：这些股票由我们的保险公司持有，如果绝对必要的情况下，我们会卖出部分股票，支付异常的保险损失。但我们会尽力避免卖出这些企业的股票。查理和我一致决定做出买入并持有这些企业的股票，这里面既有个人情感，又有财务上的因素。当然，在最近几年过度注重交易的华尔街上，我们的立场肯定非常古怪，对于华尔街的许多人来说，公司和股票不过是用来交易的原材料而已。但是我们的态度适合我们的个性以及我们想要的生活方式。丘吉尔曾说过：‘你塑造你的家，你的家也塑造你。’我们知道我们愿意被塑造而成的样子。由于这个原因，我们宁愿与我们非常喜欢和敬重的人合作获得一定的回报，也不愿意与那些令人乏味或讨厌的人进行交易而再增长10％的回报。”
　　巴菲特还表示，他将继续持有大多数主要股票，无论相对公司内在价值而言它们的市场定价过高还是过低。这种至死也不分开的态度，再加上这些股票的价格已经达到高位，将意味着不能预期它们在将来能够还像过去那样快速推动伯克希尔公司的价值增加。也就是说，迄今为止，伯克希尔公司的业绩受益于双重力量的支持：一是投资组合中的公司内在价值有出乎意料的增加；二是在市场适当地“修正”这些公司的股价时，相对于其他表现平平的公司而提高对它们的估值，从而给了巴菲特额外的奖赏。巴菲特说：“我们将继续受益于这些公司的价值增长，我们对他们未来的增长充满信心。但我们的‘市场修正’奖赏已经兑现，这意味着我们今后不得不仅依靠另外一种支持，即单纯依靠公司的价值增长。”
　　除了股票分割以外，1992年，伯克希尔公司的持股数只有以下4家公司的股票有所变化：适当增持了吉尼斯和富国银行，联邦房屋抵押贷款公司的仓位增加了一倍以上，新建了通用动力公司的持股仓位。
　　巴菲特曾经对他的伯克希尔公司股东说：“希望你不要认为自己拥有的股票仅仅是一纸价格每天都在变动的凭证，而且一旦某种经济事件或政治事件使你紧张不安，就会成为你抛售的候选对象。相反，我希望你将自己想象成为公司的所有者之一，对这家企业的股票你愿意无限期地持有，就像你与家庭中的其他成员合伙拥有一个农场或一套公寓那样。”巴菲特反复宣讲这样的投资理念，投资股票其实就是投资公司，必须长期持有，这样你才能作为一个股东享受公司创造的价值增值，其实每一个普通人都可以用这样的理念积累长期的财富。
　　一般而言，巴菲特不到最后的时刻就不会公开抛售自己持有的股票，投资者要悟懂股神的投资秘诀并不容易。所以，与其模仿股神的投资风格，还不如学习他的投资思维，也许这更有利于投资者抓住巴菲特的投资精髓。 　　2.“死了都不卖”原则 　　我希望你将自己想象成公司的所有者之一，对这家企业的股票你愿意无限期地持有，就像你与家庭中的其他成员合伙拥有一个农场或者一套公寓那样。 ――沃伦?巴菲特 　　巴菲特长期持有，并非全部是一生持有，死了都不卖。按照持有期限，巴菲特长期持有的股票类型可以分为三个圆圈。最里面的核心圈是一生持有的股票，这类股票极少，巴菲特一生也只对4只股票声明过终生持有，至死不分开。第二圈是长期持有10年以上的股票。第三圈是长期持有几年但不到10年的股票。巴菲特对这些股票有一定把握，但没有长期的把握。比如中石油，从2003年4月初开始，巴菲特通过伯克希尔公司不断增持中石油，至4月24日共买入中石油23．38亿股，占中石油全部H股股本的13．35％，总投资4．88亿美元。巴菲特持股成本估计为1．65亿港元左右。巴菲特看中的是中石油发放的红利非常丰厚，相对于低迷的股价而言，股利收益率非常高。
　　在日召开的伯克希尔公司2004年度股东大会上，巴菲特在回答投资者问题时对中石油内在价值分析如下：“几年前，我读了这家公司的年报之后就买进了，这是我们持有的第1只中国股票，也是到目前为止最新的一只。这家公司的石油产量占全球的3％，这是很大的数量。中石油的市值相当于艾克森美孚的80％。去年中石油的赢利为120亿美元。去年在《财富》500强公司的排行榜上只有5个公司获得了这么多利润。当我们买这个公司的股票时，它的市值为350亿美元，所以我们是以相当于去年赢利的3倍的价钱买入的。中石油没有使用那些财务杠杆。它派发赢利的45％作为股息。所以，基于我们的购买成本，我们获得了15％的现金股息收益率。”巴菲特日开始分批抛售中石油的股票，到当年10月19日全部清仓。巴菲特为什么要这么做呢？令人感到意外的是，从巴菲特第一次开始抛售中石油开始计算，中石油的累积升幅达35％，巴菲特因此少赚了至少128亿港元，这一次股神巴菲特似乎不灵了。
　　记者问巴菲特：“如果您没有卖出中石油，您的利润还将大幅提高，为什么中石油不能成为一支永远不被卖出的股票？”
　　巴菲特说：“你知道的，有很多像这样很好的企业，其实我希望我买更多，而且本应该持有更久。石油利润主要是依赖于油价，如果石油在30美元一桶的时候，我们很乐观，如果到了75美元一桶，我不是说它就下跌，但是我就不像以前那么自信。30美元的时候是很有吸引力的价格，根据石油的价格，中石油的收入在很大程度上依赖于未来10年石油的价格，我对此并不消极，不过30美元一桶的时候我非常肯定，到75美元一桶的时候我就持比较中性的态度，现在石油的价格已经超过了75美元一桶。”
　　即使是有决心、有信心、有恒心长期持有的公司，在持有的过程中，巴菲特也一直密切关注公司业务的发展，一直密切监视公司业绩的变化。
　　巴菲特1984年开始买入大都会美国广播公司的股票，1986年大笔增持，并公开声明，要永久持有，死了也不卖。但持有10年之后，1996年迪士尼收购了大都会美国广播公司，巴菲特观察了1年后，就果断决定抛出，到1999年全部抛出。1989年巴菲特刚买入可口可乐公司股票时，并没有决定长期持有，但买入后，对可口可乐公司的认识越深刻，对可口可乐公司长期发展越有信心，最后他决定永远持有。所以，投资者一定要明白，巴菲特的长期持有法则是有一定范围的，那就是选对公司再长期持有。
　　那么，巴菲特究竟选择了哪些公司的股票进行长期持有呢？有人做了一下统计，我们分别做一详细介绍。
　　第一，美国运通公司。美国运通公司是巴菲特1991年购买的企业，它是世界上最大的签账卡和旅行支票的发行商，它同样提供诸如财务策划、投资咨询、保险、养老金、共同基金等金融服务。
　　第二，美国标准公司。巴菲特持有的另一家大型联合企业的股票。美国标准公司的产品范围涉及厨具、空调设备以及浴具。当巴菲特开始涉足家具公司和地毯公司的时候，他很可能认为住房工程会使得美国标准公司的产品热卖。他最初是在2002年购买了该公司的股票。
　　第三，可口可乐公司。可口可乐是世界上最大的软饮料生产和经销商。公司的软饮料早在1886年就在美国销售，现已销往世界上190多个国家和地区。巴菲特与可口可乐的关系可以追溯到他的童年时代。他5岁时第一次喝可口可乐。不久以后，他就开始从他祖父的小店里用25美分买6瓶可口可乐，再以每瓶5美分的价格卖给邻居们。在这之后的50年中，他一直在观察可口可乐公司的成长，但却一直没有买进可口可乐公司的股票。即使在1986年，他正式宣布可口可乐公司生产的樱桃可乐为伯克希尔公司股东年会上的指定饮料时，仍然没有买进一股可口可乐公司的股票。直到2年后，即1988年，巴菲特才开始买入可口可乐公司股票。
　　第四，《华盛顿邮报》公司。巴菲特喜欢报刊行业，因为他年轻的时候就是一名报童。而当他有机会能以面值的20％购买《华盛顿邮报》时，他牢牢地抓住了机会。之后《华盛顿邮报》成为伯克希尔公司持有股票组合中一只不断增加的、永久持有的股票。巴菲特对《华盛顿邮报》董事会和公司治理的影响已经被大书特书，但《华盛顿邮报》对巴菲特也同样产生了重大的影响，它是巴菲特第一只真正永久持有的股票。即使在20世纪60年代中期，巴菲特就能够以反转操作的方式买入美国运通这家不错的公司，但他直到90年代才将运通看做长期持有的股票。如果没有在《华盛顿邮报》上的成功，巴菲特可能就不会抓住像可口可乐这样更具冒险性的机会。
　　第五，H&R布洛克公司。巴菲特于2001年购买的H&R布洛克公司的股票。全世界每天都有10亿以上的人在刮胡子。同样地，每年都有数亿人要纳税，而H&R布洛克公司所拥有的无形品牌使得人们相信可以支付较少的费用从它那儿得到方便而又省钱的纳税建议。伴随着整个市场的低迷，该公司的股价在2000年开始下跌。由于意识到该公司的经营基础并没有恶化，市场只是在一个更低的价位抛售股票，巴菲特开始买入这只股票。
　　第六，阳光信用银行。该公司拥有每年一直增长的赢利、持续的股本收益率和不断提高的每股面值。然而对它进行投资最重要的方面，也是巴菲特投资的最大的原因之一是阳光信用银行拥有可口可乐糖浆的唯一手写配方，它就放在乔治亚州亚特兰大市的保险柜里，巴菲特不得不保护这起投资。
　　第七，富国银行。当市场在发生存贷危机时抛售银行股(尤其是加州的银行)的时候，巴菲特则开始买入这些股票。
　　第八，第一数据公司。第一数据公司为全世界超过300万的商人提供信用卡交易服务，此外，它还拥有西联公司。尽管该公司在20世纪90年代有着稳定的收益增长，它仍然没能克服1998年中期的市场紧缩，巴菲特在那时开始买入这只股票。当2002年后期股价下跌时(尽管此时公司的收益、赢利、股权收益率在增长)，他继续增加了股票持有量。
　　第九，吉列公司。巴菲特最初从吉列公司购买的是可转换优先股，公司每年支付给他9％的收益。后来他把持有的优先股转换成了普通股，并且持有了很长时间，直到今天。
　　第十，耐克公司。耐克是世界上最大的运动鞋和运动服销售商，由于拥有像迈克尔?乔丹和最近的勒布朗?詹姆斯这样的体育超级明星作为形象代言人，使得它具有很强的品牌价值和身份感。过去30年来，这家公司经历持续的赢利和股本收益率的增长。所以，当1998年公司有了轻微的震荡(伴随着股价的下滑)时，巴菲特开始买入耐克的股票，他相信由坚实的股本收益率支撑的品牌力量将会使公司保持在顶级行列。在2004年最近一期的报告中，耐克又回到了先前的轨道，公布了有史以来最大的收益、销售收入和利润。
　　第十一，穆迪公司。当邓百氏咨询公司在2000年分割出穆迪子公司的时候，伯克希尔公司成为穆迪公司最大的股东。随着过去20多年公司在债券市场的高涨，穆迪公司和标准普尔(后者由麦克格雷-希尔公司控股)成为市场上的两头巨兽，由于自身品牌的增强和证券交易委员会的管制，他们成为市场上的主要评级机构。市场上有超过30万亿美元的债券是由穆迪公司评级的，所以很难撼动它在债券市场上的地位。
　　第十二，M&T Bank。20世纪90年代初巴菲特开始吸收银行股，当时银行业正经历着有史以来最困难的一段时期。自从20世纪60年代以来巴菲特就一直在购买银行股，如果说除了保险业外还有什么行业是巴菲特很了解的，那一定就是银行业了。利用他对《布法罗新闻》的控股，巴菲特对M&T Bank很熟悉。事实上，巴菲特最初并不是直接购买股票。M&T需要一些现金去完成两笔收购，所以巴菲特采取了PIPE式的投资，即私人投资公开股票。巴菲特借给他们4000万美元，换得一张票据。据此可以获得每年9％的收益率，并且可以在5年内的任何时间里以每股78美元的价格将它转换为股票，外加按当时的交易价计算的20％的额外股份。1996年，在持有几年相当于9％利率的附息券后，巴菲特将它转换成了股份。他最初投资的4000万美元如今已价值6亿美元。 以上是巴菲特曾经长期持有的部分优秀股票。他的投资策略和原则在他所持有的股票中都有不同程度的表现。 　　3.长期持股的优势之一 　　我最喜欢持有一只股票的时间是：永远。 ――沃伦?巴菲特 　　巴菲特的长期持有法则有很多的优势，其中最主要的就是，长期持有的做法能减少缴纳资本利得税，使税后长期收益最大化。
　　在美国，所有的投资者都要缴纳资本利得税。但资本利得税只有在投资者出售股票并且卖出的价格超过其买入的价格时才需要缴纳。因此，是否缴纳资本利得税，对于投资者来说是可以选择的。投资者既可以选择卖出股票并对获得利润部分缴纳资本利得税，也可以选择不卖出股票从而不缴税。由于存在资本税收，所以，投资者在投资中需要将税收考虑在成本之内，追求税后收益的最大化。
　　巴菲特在伯克希尔公司1989年的年报中，对长期投资由于节税而产生的巨大收益进行了详细解释：“大家可以从资产负债表上看到，如果年底我们一口气将所有的有价证券按市价全部出售，那么，我们需要支付的资本利得税将高达11亿美元，但这11亿美元的负债真的就跟年末后15天内要付给厂商的货款完全相同或类似吗？很显然并非如此，尽管这两个项目对经审计的资产净值的影响是相同的，都使其减少了11亿美元。另外，由于我们很大程度上根本没有抛售股票的打算，政府就没有办法征收所得税，那么递延所得税的负债项目是不是毫无意义的会计虚构呢？很显然答案也不是。用经济术语来讲，这种资本利得税负债就好像是美国财政部借给我们的无息贷款，而且到期日由我们自己来选择(当然除非国会更改为在实现之前就征税)，这种‘贷款’还有另外一些很奇怪的特点：它只能被用来购买个别股价不断上涨的股票，而且贷款规模会随着市场价格每天的波动而上下波动，有时也会因为税率变动而变动。事实上这种递延所得税负债有些类似于一笔非常庞大的资产转让税，只有在我们选择从一种资产转向另一种资产时才需要缴纳。实际上，我们在1989年出售了一小部分持股，结果对于产生的2．24亿美元的利润，需要缴纳7600万美元的转让税。”
　　让我们来看一个很极端的例子。让我们想象一下，伯克希尔公司只有1美元可用来进行证券投资，但它每年却有1倍的收益，然后在每年年底卖出。进一步想象，在随后的19年内，伯克希尔公司运用税后收益重复进行投资。由于每次出售股票时它都需要缴纳34％的资本利得税，那么，在20年后，伯克希尔公司总共要缴纳给政府13000美元，而伯克希尔公司自己还可以赚到25250美元，看起来还不错。然而，要是巴菲特进行了一项梦幻投资，在20年内翻了20倍，伯克希尔公司投入的1美元将会增至1048576美元。当他将投资变现时，根据35％的税率缴纳约356500美元的资本利得税之后，还能赚到692000美元。之所以会有如此大的投资结果差异，唯一的原因就是纳税的时机不同。有意思的是，政府在第二种情形下得到的税收与第一种情形下相比约为27 ∶ 1，与伯克希尔公司在两种情形下的利润比例完全相同，当然政府必须花费更多的时间等待这笔税金。
　　巴菲特提醒投资者说：“必须强调的是，我们并不是因为这种简单的数学计算结果，就倾向采用长期投资策略。事实上，通过更频繁地从一项投资转向另一项投资，我们还可能获取更多的税后利润。许多年之前，查理和我就是这样做的。但现在，我们宁愿待在原地不动，虽然这样意味着略低一些的投资回报。我们这样做的理由很简单，我们深感美妙的业务合作关系是如此宝贵又令人愉快，以至于我们希望继续保持下去。做这种决定对我们来说非常容易，因为我们相信这样的关系一定会让我们有一个良好的投资成果，虽然可能不是最优的。考虑到这一点，我们认为除非我们思维不正常，才会舍弃那些我们熟悉的有趣且令人敬佩的人，而与那些我们并不了解而且资质平平的人相伴。这有些类似于为了金钱而结婚，在大多数情况下是错误的选择，尤其是一个人已经非常富有却还要如此选择时，肯定是精神错乱。” 　　4.长期持股的优势之二 　　复利有点像从山上滚雪球，最开始雪球很小，但是往下滚的时间足够长，而且雪球粘得相当紧，最后雪球会很大很大。 ――沃伦?巴菲特 　　在巴菲特眼里，他之所以要履行长期持有法则，还有第二个优势，那就是复利的神奇作用――持有的时间越长，复利的作用就越大。在他眼里，复利累进概念是不容忽视的。这个概念很容易理解，但是由于某些奇怪的理由，在投资理论中这个观念却常常被轻描淡写。巴菲特认为，复利累进理论是至高无上的，是世界上最神奇的事物之一，运用这个神奇的事物能使投资以可观且富戏剧性的比率成长。所以，在早期与少数几位合伙人的书信和记录中，巴菲特极力阐释复利的功能。 　　对于巴菲特来说，运用复利真正的技巧在于：既获取高额的年复利累进报酬率，却不会受到个人所得税的限制，也就是说“让长期持有持续竞争优势的股票，带来最大可能的复利”。或许这就是他获取成功最大的秘密，也是最让那些想要学习巴菲特操作哲学的人最感困惑的地方。长线投资比短线投资更成功，关键在于复利的巨大威力，这正是巴菲特长期投资的根本信心所在。巴菲特的长期合作伙伴查理感叹到：“如果既能理解复利的威力，又能理解获得复利的艰难，就等于抓住了理解许多事情的精髓。”巴菲特之所以今天能够拥有巨大的财富，关键在于复利。如果你在1956年，巴菲特刚刚开始管理投资时，给他一个1万美元的小雪球，巴菲特现在会把它变成一个3亿美元的超级巨大的大雪球。也许你没有想到，这个超级大雪球只有50多层，平均每一层只比上一层增厚24．2％。1962年在巴菲特合伙公司的年报中，巴菲特推算了1492年西班牙女王如果不支持哥伦布航海而将3万美元以复利进行投资的话，170年后收益将高达2万亿美元，这个结果让我们对复利的力量大吃一惊。
　　巴菲特告诉我们，在同样的复利利率下，连续多次进行不同的投资，收益率远远不如长期持有单一的投资。因为每次买入又卖出股票一次，交易成本和税收成本也是巨大的。成本越大，你最终拿到手的净利润越少。频繁买卖投资，利润会随着复利大幅增加，同样成本也会由于复利大幅减少，造成投资净利润大幅减少。而长期投资于单一项目有两重好处：一方面能够通过复利快速增收，另一方面由于交易次数大大减少而快速节支。
　　巴菲特小时候看漫画时，就明白了长期投资一只股票远远好过短期频繁投资多个股票的道理。巴菲特小时候最喜欢的连环画人物是李尔?阿伯纳。阿伯纳又笨又邋遢，一直在纽约贫民区过着快乐的单身汉生活。有一天，他看到了当地第一大美女。他觉得她是世界上最美的人，是他的最爱。但美女怎么看得上又穷又笨的阿呆？她只对有钱的百万富翁感兴趣。阿伯纳翻遍所有的口袋，也只有一美元的硬币，想要得到美人比登天还难。遭到美女严厉的拒绝之后，阿伯纳无奈之下，急中生智，就去找当地最聪明的智慧老人摩西求助：“智慧老人啊，你快帮我出个主意吧。”智慧老人说：“很简单，你去玩老虎机，用你手里仅有的1美元，一次翻1倍，这样1美元变2美元，2美元变4美元，4美元变8美元，赌上20次，翻上20倍，你就会赚到1048576美元，你就是百万富翁了，美女不就是你的人了吗？”阿伯纳一听，恍然大悟，赶紧依计而行。他走进一家小旅馆，把他身上仅有的1美元硬币投入老虎机中，结果竟然中了大运，哗啦啦，一时之间赢的钱流得满地都是。但是，阿呆严格遵照智慧老人的建议，一次只翻一倍，他只捡起了其中的两块儿硬币，然后再去寻找下一次翻倍的机会了。看到这里，巴菲特就把漫画扔进垃圾堆里，开始研读真正的投资大师也是他后来的导师格雷厄姆的著作。巴菲特说：“这个小故事告诉我们，作为必须纳税的投资者，与以一定复利利率的连续多次投资相比，以同样复利利率增长的单一投资能够实现更多的回报。不过我怀疑许多伯克希尔公司的股东老早就已经明白这个道理了。”这正是巴菲特强调长期持有的根本原因，巴菲特在一封写给合伙人的信中说：“手段与目的决不能混淆，目的只能是税后的复利收益率最大化。”
　　巴菲特的每一项投资所要寻求的都是最大的年复利税后报酬率，他认为借由复利的累进才是真正获得财富的秘诀。
　　假设有10万美元，分别在10年、20年和30年期间，以5％、10％、15％及20％的比率，在不考虑税负循环复利累进的情况下进行累计，其最终的累进价值会有惊人的差距。
　　仅仅是5％和10％的差异，对投资的整体获益会有惊人的影响。10万美元以每年10％的获利率经由免税的复利累进计算，10年后将会价值259374美元；若将获利率提高到20％，那么10万美元在10年后将增加到总值为619173美元，20年后则变成3833759美元，持续30年，其价值会增加到美元，这是一个相当可观的获利。
　　相差甚微的百分比，在一段长时间所造成的差异也是令人吃惊的，10万美元以5％的免税年获利率计算，经过30年后，能增至432194美元。但是若年获利率为10％，在30年后，10万美元将值1744940美元，倘若年获利率再增长5％，即以15％累进计算，30年后，该10万美元将为6621177美元，若再从15％调升到20％，10万美元每年以20％累进，在30年后将会增加到美元。
　　巴菲特寻找的，便是那些可能在最长的时间获得年复利报酬率最高的公司。在伯克希尔公司的数十年间，巴菲特一直能够以23.6％的平均收益率来增加其公司的净值，这确实是非常了不起的。
　　以复利来进行报酬累进和那些属于被动性的投资是不同的。通常债券投资者是以一笔固定金额(假设是1000美元)，在一段期间内(例如5年)，贷给像是通用汽车公司这样的债券发行者，并以8％的固定利率(即公司债券票面利率)来计算。在5年的期间里，投资者每年可以收到80美元，5年期满后，通用汽车公司会还给投资者1000美元。投资者将会赚到总数400美元的利息(5×80=400)。
　　从税的观点来看，每次当投资者从通用汽车公司收到80美元的利息时，美国国税局就会将其列为收入，并以适当的个人所得税率对投资者课税。如果投资者是个高收入者，那80美元的税率在31％，意味投资者的税后年收益将是55．2美元[80-(80×31％)=55．20]。在5年的期间，投资者实质税后利息收益总额为276美元(55．20×5年=276)。
　　但想想看，如果通用汽车公司自动地将其计算在投资者原本贷给公司的本钱上，而不是以8％的利率支付给投资者成为个人所得，将会增加投资者贷给通用汽车公司的本金，也就是投资者用来赚取每年8％利息的本金增加。这意味着投资者在通用汽车债券的投资将会以8％的年率累进。也会使投资者免除个人所得税的缴纳，直到债券到期日止，通用汽车公司会还给投资者本金加上利息。
　　如此，在通用汽车公司的案例中，投资者在每一年贷给通用汽车公司1000美元并赚取8％，也就是80美元的利息后，不采用现金支付的方式，通用汽车保有这些钱，并给投资者更多的债券，这使得投资者自第二年的第一天起贷给通用汽车的款项达1080美元。在第二年期间，通用汽车公司将会付给投资者1080美元8％的利息，也就是86美元。然后那笔86美元又会算到已增加至1080美元的本金上，使得自第三年的第一天起，投资的本金增加到1166美元。这个程序就一直持续到第五年年终。
　　在第五年年终，当债券到期时，投资者将会获得一张1469．31美元的支票。这表示通用汽车的累进债券还给投资者1000美元的本钱，加上5年期间469．31美元的利息。由于要支付31％的个人所得税，投资者必须由所收到的469．31美元利息收入中扣除31％，其实际收益为323．82美元[469．31-(469．31×31％)=323．82]。这表示他的投资在美国国税局征税前，5年来每年以8％的年复利率累进。在这里，巴菲特的复利累进体现出了很强的优势，投资者多获得了47．82美元的收益(323．82-276=47．82)。
　　尽管美国国税局不会让投资者这么做，很久以前他们就了解这种办法，并且会在赚到利息的当年就送给他一张税单，但是对巴菲特来说，美国国税局漏掉了一个非常关键的因素。在巴菲特的世界中，买进一家公司的股票(普通股)和购买它的债务是一样的，他认为股票是一种“股权债券”。它和一般债券的唯一差异是，普通股的报酬率不像债券的收益是固定的，而会年年随着公司的营业收入而变化。美国国税局忽略的是，巴菲特投资在它所谓股权债券的获利并不归属于个人所得，除非其所投资的公司将盈余以股息发放给投资者。
　　投资者要知道，公司在它的年度报告所公开的净利，或是由像史坦普和价值线这样的公司所出版的投资调查中所刊载的净利数字，都是扣除公司营利所得税之后的税后数字。也就是说，除非该公司把所赚得的净利以股息方式发放给股东，否则这些保留在公司的税后净利，将不再扣其他的税。直到该公司支付股利，那么收到股利的股东才必须支付个人所得税。
　　例如，如果A公司的每股税后盈余是10美元，它发放每股10美元的股利给股东，那些股东就必须支付10美元股利收入的个人所得税，这使得他们的税后获利成为6．9美元。但是，如果A公司选择保留那10美元，同时不将它视为股利发放，这些钱就可以留在公司内，以避免个人所得税的惩罚效果，且能继续以复利来累进。
　　巴菲特看出由公司和政府债券所赚得的收入要扣个人所得税，也就是说，如果他购买支付利息为8％的某家公司或是政府债券，那么个人税后所得获利率为5．52％[8％的获利率―(8％×31％)的税率=5．52％]。
　　巴菲特会对每股获利强劲并且显现出上扬趋势的公司感兴趣。就是说，他可以买下这些他所谓的“股权债券”并因而提高它的报酬率。想想看：报酬率会因而成长，而不是被固定。如果该公司不以股息支付给巴菲特，而是选择保有它们，巴菲特在卖出他的股票之前，就不必被征个人所得税。当然，只要该公司持续获利，巴菲特是不可能出售这些股票的。
　　许多投资分析师相信，如果你打算长期持有绩优公司的股票，那么你一点也不需要去考虑所支付的价格，但巴菲特却认为这是错误的。
　　例如，在1987年的时候，烟草和食品业界的巨人菲利浦?莫里斯公司股票价格在6．07美元到10．36美元之间。10年后也就是1997年，该股以每股44美元交易。如果投资者在1987年以每股6．07美元买入，并且在1997年以每股44美元卖出，那么投资者的税前复利报酬率将近21．9％。但是如果在1987年以每股10．36美元买进，在1997年以每股44美元卖出，那么税前复利报酬率则只有近15．56％。
　　如果投资者曾在1987年投入10万美元以每股6．07美元的价位买入菲利浦?莫里斯公司股票，每年以21．9％的复利报酬率来累进，到了1997年，其价值会增长到将近美元。但是如果投资10万美元，以每股10．36美元买入菲利浦?莫里斯公司股票，以15．56％的复利报酬率来累进，到了1997年时，其价值已持续增长到将近美元。不同的买进价位，不同的报酬率，进而产生美元的差异，这种差异，实在惊人！
　　许多人都只知道巴菲特喜欢驾驶老式汽车，但并不知道他这样做的根本原因。在他与人合伙的早期，他开着一辆甲壳虫汽车。很多人因此认为他不喜欢物质的享受。其实这只是表面现象，他的复利累进报酬思维影响到了他的花费习惯。在今天一辆价值2万美元的汽车，10年后将会变得一文不值。但是巴菲特知道，他的投资能够获得23％的年累进获利。这表示今天所投资的2万美元，在10年后将会价值158518美元，20年后将会价值1256412美元，30年后将会价值9958257美元。对巴菲特来说，30年后的9958257美元巨款绝对比今天的一辆新车有价值。
　　总之，投资者要想在投资中获得高回报，就必须对复利累进理论引起足够的重视，像巴菲特滚动自己的“雪球”！ 　　5.长期持有的优势之三 　　股票市场的讽刺之一是强调交易的活跃性。使用“交易性”和“流动性”这种名词的经纪商对那些成交量很大的公司赞不绝口。 ――沃伦?巴菲特 　　巴菲特长期持有策略的第三个优势就是，可以避免因为频繁的交易而造成资本损失。巴菲特在伯克希尔公司1983年的年报中详细讨论了股票频繁交易带来的巨额交易成本以及股东财富的惊人损失。巴菲特说：“股票市场的讽刺之一是强调交易的活跃性。使用‘交易性’和‘流动性’这种名词的经纪商对那些成交量很大的公司赞不绝口。”但是，投资者必须明白，过于频繁的交易对在赌桌旁负责兑付筹码的人来说是好事，而对客户来说却未必是好事。一个过度活跃的股票市场其实是企业的窃贼。
　　例如，请你考虑一家净资产收益率是12％的典型公司。假定，其股票换手率每年高达100％，每次买入和卖出的手续费为1％，以账面价值买卖一次股票，那么，我们所假设的这家公司股东们总体上要支付公司当年资产净值的2％作为股票交易的成本。这种股票交易活动对企业的赢利毫无意义，而且对股东来说意味着公司赢利的1／6通过交易的“摩擦”成本被消耗掉了。
　　巴菲特认为，所有这些交易形成了一场代价相当昂贵的游戏。如果一家政府机构要对公司或者投资者的赢利征收16．66％的新增税收，你能想象这会导致公司和投资者疯狂般的痛苦反应吗？通过市场过度活跃的交易行为，投资者付出的交易成本相当于他们自己对自己征收了这种重税。
　　因此，市场日成交量1亿股的交易日对股东来说不是福音而是诅咒。这意味着，相对于日成交量5000万股的交易日，股东们为变换座椅要支付两倍的手续费。如果日成交量1亿股的状况持续1年，而且每次买进卖出的平均成本是每股15美分，那么对于投资者来说，座椅变换税总计约75亿美元，大致相当于财富500强中最大的4家公司埃克森石油公司、通用汽车公司、美孚石油公司和德士古石油公司1982年的利润总和。
　　1982年年底，这些公司总计有750亿美元的净资产，而且它们的净资产和净利润占整个财富500强的12％以上。在我们前面的假设情况中，投资者仅仅是为了满足他们对“突然改变财务立场”的爱好，每年总计要从这些惊人的资产总值中消耗掉这些资产创造的全部利润。而且，每年为座椅变换的投资建议支付的资产管理费用总计为20亿美元，相当于投资者投资前五大银行集团的花旗银行、美洲银行、大通?曼哈顿银行、汉华银行和J．P．摩根银行的全部利润。这些昂贵的过度行为可以决定谁能吃到蛋糕，但却不能做大蛋糕。
　　我们当然知道所谓做大蛋糕的观点，这种观点认为，交易活动可以提高资产配置过程中的理性。我们认为这个观点貌似正确，其实则不然。亚当?斯密曾认为，在一个自由市场中的所有并非共同协调的行动，会被一只无形的手，引导经济取得最大的增长。巴菲特的观点是，赌场式的市场以及一触即发的投资管理人员，就像一只看不见的脚，绊倒并减缓了经济增长的步伐。 　　6.选对股票才能长期持有 　　并不是所有买入的股票都要长期持有，只有那些具备持续获利能力的股票才值得长期持有。 ――沃伦?巴菲特 　　大部分投资者采用股价上涨或下跌的幅度作为判断持有或卖出股票的标准。而巴菲特和他们想的不一样。对于那些投资数额较大的股票，其中的大多数巴菲特都持有了很多年。巴菲特的投资决策取决于企业在那一时期的经营绩效，而非那一个特定时期的市场价格。在能够拥有整个公司股票的时候，过度关注短期收益就是极其愚蠢的。同样，在买入一家公司的股票一小部分的时候，却被短期投资的预期收益所迷惑，也是不明智的。
　　巴菲特判断持有还是卖出的唯一标准是公司是否具有持续获利能力，而不是其价格上涨或者下跌。他曾经买入过数十只股票，其中大部分持有期限长达数年，也有一些股票持有时间较短，但只有可口可乐、《华盛顿邮报》、吉列等少数几只股票自买入后一直持有长达10多年甚至20多年。
　　巴菲特曾说：“投资股票很简单。你所需要做的，就是以低于其内在价值的价格买入一家大企业的股票，同时确信这家企业拥有最正直和最能干的管理层。然后，你永远持有这些股票就可以了。”
　　既然是否长期持有股票由公司持续获利能力决定，那么衡量公司持续获利能力的主要指标是什么呢？巴菲特认为最佳指标是透明赢利。透明赢利由以下几部分组成：报告营业利润，加上被投资公司的留存收益，然后扣除如果这些留存收益分配给我们时本应该缴纳的税款。
　　为计算透明赢利，投资者应该确定投资组合中每只股票相应的可分配收益，然后进行加总。每个投资者的目标，应该是要建立一个投资组合，这个组合在从现在开始的10年左右将为他带来最高的预计透明赢利。这样的方式将会迫使投资者思考企业真正的长期远景而不是短期的股价表现，这种长期的思考角度有助于改善其投资绩效。当然无可否认，就长期而言，投资决策的计分板还是股票市值。但股价将取决于公司未来的获利能力。投资就像是打棒球一样，想要得分大家必须将注意力集中到球场上，而不是紧盯着计分板。
　　如果企业的获利能力短期发生暂时性变化，但并不影响其长期获利能力，投资者应继续长期持有。如果公司长期获利能力发生根本性变化，投资者就应该毫无迟疑地卖出。公司赢利能力的变化趋势是判断持有还是卖出的最关键因素。除了公司赢利能力以外，其他因素如宏观经济、利率、分析师评级，等等，都无关紧要。
　　作为一名投资者，你的目标应当仅仅是以理性的价格买入你很容易就能够理解其业务的一家公司的部分股权，而且你可以确定在从现在开始的5年、10年、20年内，这家公司的收益实际上肯定可以大幅度增长。在相当长的时间里，你会发现只有少数几家公司符合这些标准，所以一旦你看到一家符合以上标准的公司，你就应当买进相当数量的股票；你还必须忍受那些使你偏离以上投资原则的诱惑。把那些获利能力会在未来几年中不断增长的公司股票聚集成一个投资组合，那么，这个组合的市场价值也将会不断增加。
　　那么，投资者又如何能发现股票的获利能力呢？巴菲特认为，如果持股时间足够长，公司的价值一定会在股价上得到反映。我们的研究也发现，持股时间越长，其与公司价值发现的关联度就越高。
　　比如，当股票持有3年，其相关性区间为0．131至0．360(相关性0．360表示股票价格的变动有36％是受公司盈余变动的影响)。当股票持有5年，相关性区间上移至0．574至0．599。当股票持有10年，相关性区间上升至0．593至0．695。这些数字反映了一个相当有意义的正相关关系，其结果也在很大程度上支持了巴菲特的观点，即一家公司的股票价格在持有一段足够长的时间后，一定会反映公司基本面的状况。但巴菲特同时指出，一家公司的获利和股价表现的相互影响过程通常不是很均衡的，也无法充分预期。也就是说，虽然获利与股价在一段时间里会有较强的相关性，但股票价格何时才会反映基本面的时机却难以精确掌握。巴菲特表示：“就算市场价格在一段时间内都能随时反映企业价值，但仍有可能在其中的任何一年产生大幅度的波动。”
　　所以，只要经济和股市的未来看好，投资者就应该坚持长期投资的策略。作为一种中长期投资理财方式，投资者真正需要关注的是股票长期的增长趋势和业绩表现的稳定性，而对应这种特点的操作方式就是长期持有。坚持长期投资的理念，才是广大股票投资者所应该持有的健康投资心态。只有真正具有耐心的人，才能在股票投资中获取最大收益。
　　在买入股票前多花些工夫做功课，是非常必要而且值得的。一旦购买了适合自己的股票，正常的市场波动便不值得心惊肉跳，投资者就可以通过长期投资来分享中国经济发展的成果，实现财富增值。这就是我们坚持股票长期投资的最好根据。如果你选择投资获利能力强的股票，我们的结论是“长线是金”。 　　7.巴菲特赚了13年钱的公司 　　我和查理都希望长期持有我们的股票。事实上，我们希望与我们持有的股票白头偕老。 ――沃伦?巴菲特 　　1986年初，伯克希尔公司动用3．15亿美元收购了位于俄亥俄州克利夫兰市的斯科特?费策公司。这项收购使伯克希尔公司的销售额成倍增长，达到近20亿美元。
　　从1984年以来，斯科特?费策公司就在等候拍卖，但是一直都没有敲定。最后，股东们通过了一项职工持股计划。可是，当公司经营困难来临的时候，这项计划也就随之取消了。
　　巴菲特的那双敏锐眼睛，通过报纸关注了整个过程。他给这家公司的首席执行官拉尔夫?斯凯打了一个电话，并要求和他举行一次会谈。斯凯是一个不同寻常的商人，他与克利夫兰医疗中心、俄亥俄大学、凯斯西部储备局以及拥有一个俄亥俄州若干家企业的风险投资公司有着密切的联系。日，巴菲特和查理与斯凯在芝加哥共进晚餐。一周之后，他们签订了一份合同。
　　在1999年的伯克希尔公司年报中，巴菲特写道：“不幸的是，斯科特?费策公司在与一家投资银行签订的一份协议书中，答应在出售成功后支付给它250万美元的费用，尽管这家银行在寻找买主的过程中并未做过什么事情。我猜这家银行行长认为，他应该为这笔钱做点什么，于是，他很慷慨地拿出了一份其银行准备的关于斯科特?费策公司的文件。查理以惯有的机智回答说：‘我支付这250万美元，是为了不去读这份文件。’”
　　伯克希尔公司收购斯科特?费策公司的消息是由道琼斯新闻服务中心发布的，但这个消息令伯克希尔公司的股东们感到震惊：“斯科特?费策公司要收购伯克希尔?哈撒韦公司!”不过，这篇报道很快就被纠正过来，其实是伯克希尔?哈撒韦公司要收购斯科特?费策公司。
　　在1981年伯克希尔公司股东年会上，查理和巴菲特都说，他们在收购之前，收到了斯科特?费策公司的一些投资银行准备的那本厚达一英寸的笔记本。但是，他们把它还了回去，因为他们不想让事情复杂化。和往常一样，他们只想使事情保持简单，这样他们可以节省一些时间和精力。通过斯科特?费策公司，伯克希尔公司得到了近20家生产和销售类公司，包括斯科特?费策公司旗下的世界图书出版公司、科比真空吸尘器公司、道格拉斯公司、克利夫兰?伍德公司。生产“永久”牌动力装置的坎贝尔?霍斯菲尔德公司，在美国的生产和销售部门聘用了1200多人。它的产品线包括空气压缩机、航空工具、发电机、喷漆设备、压力清洗机以及电焊机。斯科特?费策公司旗下的其他企业还包括阿戴利特公司、凯尔福里公司、道格拉斯／速锋公司、法兰西公司、海尔克斯公司、金斯敦?玛利埃姆乐器公司、诺斯兰公司、斯科特实验室、斯科特凯尔公司和西部公司等。
　　这些小企业之中的任何一家都谈不上吸引人，但是，它们合在一起却形成了另一股蜿蜒流入老人河的支流。斯科特?费策公司收购的一个主要企业――世界图书出版公司，很显然是巴菲特最喜欢的一个企业。不过，他也很喜欢科比真空吸尘器公司。
　　伯克希尔公司越来越多的子公司开始尝试电子商务。斯凯说：“最近，我和沃伦谈论的首要话题是零售业是否也需要进入因特网。”斯科特?费策公司，是伯克希尔公司旗下的一只硕大的“现金牛”。自从1986年伯克希尔公司斥资3．15亿美元收购斯科特?费策公司以来，它的年收入平均以5％的速度在增长。因此，巴菲特不断地称赞它是一个资本效率的典范。1998年，斯科特?费策公司净资产是1．12亿美元，税后净利润是9650万美元，它的净资产收益率达86％。更加令人惊讶的是，巴菲特13年来一直在利用它赚钱，总额超过了10亿美元。
　　在2000年伯克希尔公司年报中，巴菲特这样写道：“1985年，我们收购了斯科特?费策公司，我们不仅得到了一家优秀的企业，还得到了拉尔夫?斯凯这样一位杰出的首席执行官。那时，拉尔夫已经61岁了。那些十分关注年龄而不是能力的公司，应该从拉尔夫的才智那儿受到启迪。”
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